巴菲特与索罗斯的投资智慧-第12节
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正文 3。简单的资产价值评估法则（3）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：21：07 本章字数：492
这个教训让巴菲特明白了，所谓资产的账面价值，资产的重置价值，都是虚的。如果这家公司不生产，不能赚钱的话，什么设备都是白搭。也就是说，如果一家公司不能经营、不能赢利的话，它有再多的资产，再好的资产，也只会严重贬值。购买股价远远低于账面价值的烂公司的股票，相当于花了小钱买了张旧船票，上了一条破船。便宜是便宜，上了那条破船后，才发现船底有很多破洞，不停地在漏水。巴菲特说：“如果你发现自己在一艘长期漏水的船上，那么造一艘新船要比补漏洞有效得多。”
巴菲特早期投资生涯中买入股价大大低于每股净资产账面价值的股票，赚了很多钱。但是到了1965年投资伯克希尔股票后，他就开始发现这种投资策略并不理想。
巴菲特发现，估值的关键不是看一个公司的资产价值是多少，而是看这个公司的赢利能力有多大。巴菲特经历了许多购买股价超过账面价值的便宜货吃大亏的教训后，终于明白：以一般的价格买入一家赢利能力非同一般的好公司要比用非同一般的好价格买下一家盈利能力一般的公司好得多。因此，巴菲特就从估算资产价值转向了另一种估值方法——根据公司赢利能力来估值。
正文 4。市盈率估值法则的缺陷（1）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：21：07 本章字数：1036
市盈率这个估值方法，非常简单，非常方便，非常好用，但也非常容易被误用。
——沃伦·巴菲特
如何评估上市公司的赢利能力呢？对于股东来说，他并不关心公司的资产是贬值还是增值，关键是看这个公司的赢利能力。就像我们去银行存款一样，关键看这个银行给你的利息率高低。利息率的高低，代表我们存款的赢利能力。同样，我们买了上市公司的股票，我们付出的是每股股价，得到的是每股收益。对于投资者，这家公司相当于银行，我们作为股东能够享有的只是一年一度的每股收益，这相当于利息。利息除以存款是利息率。每股收益除以每股股价，就是我们购买这只股票的投资收益率。反过来，用每股股价除以每股收益，就得到一个倍数，这就是我们最经常运用的一个估值指标：市盈率。市盈率里面的“市”指的是市价，就是股票的市场价格是多少。“盈”指的就是赢利，一般指我们的每股收益。率就是比率，每股市价除以每股收益，得到的就是市盈率。
市盈率的真正含义是什么呢？市盈率代表了我们投资收回成本所需要的时间。我们买的这只股票花了10元钱的成本，1年的每股收益是1元钱。那么，需要过10年我们才能完全收回所有的投资成本。市盈率是10倍，就代表你买这只股票用赢利来收回投资成本需要10年。市盈率是20倍，就代表你购买这只股票需要20年才能用赢利收回投资成本。那么，我们应该选择购买10年才能收回成本的股票呢，还是购买20年才能收回成本的股票呢？答案不言而喻。我们肯定是购买那些收回投资成本时间短的公司股票。市盈率越低，意味着你收回投资成本需要的时间越短。市盈率越高，意味着你收回投资成本需要的时间越长。
市盈率是巴菲特从他的导师格雷厄姆那里学到的第二条估值方法，大家一看就明白，市盈率越低，表明股价越便宜，因此选股一定要选市盈率低的股票。购买低市盈率的股票能够赚更多的钱，平均收益率能够跑赢大盘，低市盈率的选股方法在美国行得通。
按照格雷厄姆的选股方法，购买低市盈率的股票，而且是一批一批地组合购买的话，投资收益率明显超越大盘。那么什么时候股票的市盈率比较低呢？一般是在股市最为低迷的时候。在1972年美国大牛市的顶峰，许多蓝筹股平均市盈率超过80倍，巴菲特坚决不买，因此避开了后来股市大跌一半的风险。等到1974年大熊市的谷底，许多股票市盈率都是个位数，巴菲特开始大量买入，后来随着股市反弹，巴菲特又大赚一笔。购买低市盈率股票赚钱更多。
正文 4。市盈率估值法则的缺陷（2）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：21：08 本章字数：1113
在运用市盈率进行估值的时候，投资者一定要注意，每股收益不能简单用去年的或者前年的历史每股收益，我们应该用的是未来这家公司能够保持的稳定的每股收益。因此，你需要对未来几年公司能够稳定保持的每股收益进行预测。一个简单的预测方法是，用过去这个公司一个完整的经营周期的平均每股收益，来对未来进行预测。前提一定要注意，这个公司是一家非常有实力、非常稳定的公司。如果不稳定，每股收益变来变去，市盈率也会相应地跳来跳去，那就无法判断市盈率到底是高还是低了。
巴菲特的导师格雷厄姆对市盈率估值方法进行了深入的研究。巴菲特在导师的基础上做了完善，在他投资生涯的前期用这个方法也赚了不少钱。但是巴菲特后来发现，这个方法越来越不适合他。因为巴菲特到后来主要做长期投资，集中投资，他只买几只股票，对估值的要求越来越严格。市盈率这个估值方法，非常简单，非常方便，非常好用，但也非常容易被误用。因此，格雷厄姆主张分散投资，用市盈率估值方法，应该买上几十只股票形成一个投资组合。因为买得比较多了，即使你对一家公司的未来收益预测错了，但是你对另外几家都大致估对了，就一个投资组合整体而言赚钱的把握还是比较大的。但如果只是对于某一只个股而言，市盈率估值方法难以做到比较准确。为什么？因为市盈率高还是低，只是相对而言，相对的衡量标准一般是股票市场平均市盈率水平，或者是行业平均市盈率水平。而个别公司的赢利能力往往跟行业平均赢利能力差别非常大，与股票市场平均市盈率水平差别更加大。
市盈率估值方法，还有一个最大也是最致命的缺陷，那就是公司的每股赢利往往是虚的。账面上赚的钱，与真正赚到口袋里的真金白银的数额，往往差别很大。有时账面上每股收益很高，看起来很美，实际上很不美。少数情况下相反，每股收益账面上很差，但实际上很高。
有些上市公司也往往存在类似的问题，看着账面上很赚钱，但是它最后真正拿到手的钱并不多。因为有很多销售是赊账卖出去的，可能那笔账款最后变成了坏账，收不回来了。但是，原来销售出去的时候，尽管是应收账款，却已经在账面上记了利润。
有的时候，公司在进行生产经营时，有些营业费用在做账时按照估计的金额下账，但企业总是想少估计一些费用，多做一些利润，这样报表好看，股东会更高兴。但实际未来发生的费用可能要大得多，甚至产品也有可能出问题，公司面临诉讼，有着一大堆的后遗症，需要公司大把往里面填钱。所以说账面上的利润往往跟实际上的利润差别很大。有些公司管理层为了能让自己的脸上有光，为了多得奖金，或者为了推高股价，会有意无意把每股收益做得很高，但是实际赢利并没有那么高。
正文 4。市盈率估值法则的缺陷（3）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：21：09 本章字数：398
巴菲特喜欢引用林肯总统经常问的一个脑筋急转弯问题：“如果尾巴也算一条腿的话，那么一条狗有几条腿？“听起来很简单啊。尾巴也算一条腿，然后再加上四条腿，那不是五条腿吗。林肯总统说：“不对，不论你再怎么说尾巴算一条腿，可尾巴还是尾巴，永远不是腿。即使全世界的人都愿意帮你证明尾巴也算是一条腿，狗也不会因此多一条腿。”
即使全世界的会计师都愿意帮上市公司证明赢利增长了很多，但上市公司口袋里的钱也不会因此增长一分钱。无论公司账上做的利润再怎么高，再如何粉饰自己的财务报表，这些财务手段有多么合规合法，实际它的真实赢利还是这么多。巴菲特后来越来越发现，市盈率估值方法存在着巨大的缺陷。在他重仓投资某一只股票的时候，无法用市盈率方法对这只股票进行正确的价值判断，因为财务报表上的每股收益本身就是虚的，并不等于真金白银。既然赢利是虚的，市盈率估值方法就是不准确的。
正文 5。现金流量折现估值法则（1）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：21：10 本章字数：1130
当经理们想要向你解释清楚企业的实际情况时，可以通过会计报表的规定来进行。但不幸的是，当他们想弄虚作假时，起码在一些行业，同样也能通过会计报表的规定来进行。如果你不能辨认出其中的差别，那么你就不必在资产管理行业中混下去了。
——沃伦·巴菲特
巴菲特不再局限于导师格雷厄姆教给他的估值方法，从而超越了他的老师。在尝试市盈率估值法则失败之后，巴菲特干脆从利润转向了现金，用现金流量这个更准确的赢利能力指标来进行估值。所谓现金流量，其实就是进来多少钱，出去多少钱，收支相抵，净流入口袋里多少钱。进来的钱是现金流入，出去的钱是现金流出，一进一出公司账上流动的钱就是现金流量。运用现金流量进行估值，更适合巴菲特精选个股、集中投资的投资策略。巴菲特正是因为成功地运用现金流量估值方法，才正确估计出了一只又一只股票的内在价值，从中发掘出几只被严重低估的超级明星股，最终成就了他世界股神的地位。
最早是在1942年，约翰·布波尔·威廉姆斯提出了运用现金流量进行估值的公式。巴菲特将这种估值方法精练为一句话：“今天任何股票、债券或公司的价值，取决于在资产的整个剩余使用寿命期间预期能够产生的、以适当的利率贴现的现金流量。”巴菲特修正了他的导师对内在价值的定义：“内在价值可以简单地定义如下，它是一家企业在其余下的寿命中可以产生的现金流量折现的现值。”
第一，运用现金流量折现方法进行估值的方法。
运用自由现金流量折现方法，来估计一只股票的内在价值，有两个核心因素：第一，未来的现金流量是多少。第二，折现率是多少。对于第二个问题，我们可以很轻松地解决，巴菲特制定了一个标准，任何公司的折现率不能低于长期国债利率。这是一个最低标准。那么越稳定、越优秀的公司，折现率越低。公司经营越不稳定，折现率就越高。这就像我们去买打折的衣服，越好的衣服，打的折会少一点，越差的衣服打的折会多一点。同样，公司也是如此，公司基础越好，竞争力越强，折现率越小。接下来我们就会面临第二个困难，也是最大的困难，就是公司未来的现金流量实在太难预测了。每个人都知道，预测一家公司未来的自由现金流量非常非常困难，可以说，世界上再没有比预测未来更困难的事情了。巴菲特喜欢说这样一句话，未来永远是看不清楚的。
那么，我们买公司股票买的是什么呢？其实我们买的都是未来。因为你现在买进一个公司的股票的时候，公司过去的利润是属于老股东的，作为新股东，你能得到的是这只公司未来给你赚的钱。那么，公司未来能给你赚多少钱呢？谁也无法告诉你一个准确的数字，你只能自己大致预测。那么，我们怎样才能比较准确地进行预测呢？
正文 5。现金流量折现估值法则（2）
TXT书库 txtsk 更新时间：2009…12…12 13：21：10 本章字数：925
巴菲特从日常生活中找到了一个好办法，帮助他解决了这个问题。我们每个人在结婚寻找终身伴侣的时候，图的是什么呢？图的是未来。未来会怎么样呢？两个人要在一起过上几十年，谁能说得准呢？那怎么办呢？我们还得要结婚啊。唯一可行的办法是，在你认识的人里面找一个最稳定、最可靠、最符合你标准的作为终身伴侣。
这个公司既是你有能力评估的，又是你很熟悉的，你又很懂它的业务和管理。只有选择那些你有把握推断其业务长期稳定的公司，你在预测未来现金流量时才不会有太大的差错。这类非常稳定的公司未来现金流量的预测方法，其实很简单。你看它的现金流量表，其中有一项是每股经营性现金流量，你可以根据过去的长期稳定经营情况，大致推算未来的现金流量，然后再扣掉这个�
