中国证券市场批判-第47节
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式鹑诮纾┤衔侵泄罹吖适右暗慕鹑诠僭敝弧Ｏ赶柑寤嶂苄〈侥甓嗟氖┱苄〈ǖ墓驶诹礁龇矫娉氏殖銮逦穆雎纭Ｆ湟皇侵泄と谐〉亩酝饪牛热缡凳㏎FII（合格境外投资者），成立合资基金以及合资证券公司等等。另一方面，也是最重要的一面，就是促使中国证券市场尽快向国际惯例靠拢。在这个方面，周小川最大胆的举动就是推动国有股的减持和流通。因为无论是从公司治理结构的角度，还是从证券市场应该发挥的基本功能来看，国有股和流通股的人为划分都是现代资本市场基本规则所不能容忍的。实际上，在中国证券市场推动激烈的国有股减持方案，非常符合周小川独到的“激进与渐进”的辩证理论。或许，在周的心目中，国有股流通正是中国资本市场最后要实现的“惊险一跃”，正是他曾经提到过的为了避免越陷越深而作出的“特殊努力”。但是，周小川低估了中国资本市场的扭曲程度，更低估了中国证券市场已经形成的既得利益格局。在这个意义上，并不是周小川的理论有什么错误，而是中国证券市场这个“渐进主义陷阱”实在是挖得太深了，已经很难自拔。国有股减持方案的最终结局证明了这一点。
为此，周小川差点赔完了自己辛苦积累起来的声誉。就在2003年1月1日，周小川离开证监会履新的同时，网易网站上发起了一次投票。在这个名为“您对周小川担任证监会主席工作的总体评价”的投票中，对周小川做出负面评价的人数竟然高达86％。这个投票调查的专业性虽然有待质疑，但这个结果与我们的日常观察相当吻合。一个高举“保护投资者利益”大旗的证监会主席，在离任时却得到投资者如此恶劣的评价，实在是中国证券市场为我们留下的最黑暗、最荒诞的讽刺。与周小川留给中国普通投资者的印象截然相反，周小川在国际金融界以及中国真正的头脑清醒者当中，获得了一致赞赏。其好评如潮的程度，他的任何一位前任都无法企及。当然，他的任何一位前任似乎也从来没有在普通投资者之中激起如此大的反感。如此尖锐的两极评价，应该可以提醒我们思考一下市场之外的问题。事实上，到今天，正如周小川在逻辑上曾经推断到的那样，中国证券市场（当然不仅仅是证券市场）已经深深陷入了那个“渐进主义陷阱”。任何系统改革都可能引发巨大的利益调整。与1980年代的改革不同，系统改革所激起的将不是恐慌，而是有组织的，目标明确的游说，就像我们在国有股减持中所看到的那样。而问题的真正困难之处却在于，我们很难判断这种游说的正义性到底有多大。正如在国有股减持的改革上，首先伤亡的往往是最弱势的中小投资者。这种窘迫，不仅仅是中国证券市场的写照，也是中国所有经济领域的写照。任何一个愿望良好的改革方案都会通过一个扭曲的市场机制将改革成本迅速地转嫁到弱势群体身上。改革正在失去它的敌人！仅仅通过纯粹的经济手段恐怕已经很难奏效。
第三部分 我们得了什么病第64节 站在坏账上的央行行长（2）
客观地评价，周小川在中国资本市场上的改革试验并不成功。起码我们看到，在几个最主要的方面，周小川并没有达成他的目标。这其中的原因其实非常简单，诱致中国证券市场高度扭曲的原因并不是来自证券市场内部，而是来自外部。仅仅从证券市场内部来解决证券市场的问题，结果只能是缘木求鱼。但不管如何，我们都相信，这一场轰轰烈烈的改革试验，一定会馈赠给这位年轻改革者以弥足珍贵的记忆，并为他在更宏大的舞台上一展抱负武装更多的智慧。让人振奋的是，周小川在证监会主席全部任期内的表现证明，周小川并不是一个原则模糊的机会主义者。因为就在其改革计划遭遇挫折的最后一段任期内，种种迹象都在显示，周小川仍然在尽最大努力默默地推动他的资本市场改革方案（虽然这些方案即便从专业角度看也可能有很多争议）。这足以说明，周小川是一位意志和信念都足够坚定的改革者。这种品格，为我们预测周小川在央行行长任内可能发动的改革提供了某种有用的索引。
站在坏账上的央行行长
由于证券市场的公众参与性以及对信息的高度敏感，所以证监会主席的公众知名度这几年越来越高。但这种知名度似乎并不是什么好事，因为它实际上意味着把这个职务置于更透明的公众监督之下。与中国政治现代化的整体进展相比，这种监督多少有些“超前”的成分。也正是因为这个原因，历任证监会主席都将自己比喻成坐在火山口上。周小川能够离开这个火山口并更上层楼，是因为无论从专业能力、资历的完整性还是从年龄优势来看，在所有看得见的竞争者中，周小川都是中央银行行长的不贰人选。
有外国金融评论家称赞，周小川是中国最顶尖的货币专家，并据此认为央行行长是周最适合的职位。但很清楚，中国中央银行行长所要面对的局面，都远远不是一个“货币问题”所能概括。在这一点上，周小川恐怕不能期望自己像格林斯潘那样，活得潇洒自在。平心而论，坐格老那个位置，需要的仅仅是技巧，再加上一点点运气，而中国央行行长这个位置则可能需要更多别的东西。尤其是在中国金融体系面临大规模重整的时候。毫无疑问，周小川要面对更多的不测。
与证监会主席的职务不同，央行行长的职务虽然不那么为普通公众所瞩目，但却牵涉数以亿计存款者的公共利益，这个数字与证券市场动辄被人引用的6000万投资者数目相比，显然不是一个数量级的。而从整个中国经济体系对直接融资和间接融资的依赖程度看，银行体系的分量则更是举足轻重。显然，刚刚出任中国人民银行行长的周小川，已经站在中国经济一个更加富有战略意义的高地上。不过，这却是一个“坏账”垒起的山头。
中国银行系统的不良资产问题，一直是中国金融体系中的重大隐患。也是最众说纷纭的一个问题。但不管以什么口径统计，这个数字都是所有大国中的最高纪录。我们看到的国际评级机构的最新统计是，这个数字已经达到5000亿美元。这就是说，刨掉国有银行微不足道的资本金以及其他股东权益，中国银行的资产中，有40％已经为不良资产侵蚀。这无论如何都是一个惊人的比例。作为一个训练有素的银行家，周小川早就注意到了这个问题。虽然他一直谨慎表示“中国仍旧有足够的潜力及资源能够解决银行的不良资产问题”（1998年8月19日周小川在中国国际金融公司举办的“中金论坛”上的讲话）《转轨中的风险应对》，第8页。，但看得出，他充分意识到了这个问题潜在的严重危害。在同一个讲话中，周小川以他惯有的坦率说道：“我个人确实认为中国不良资产从比例上看是一个相当不小的数字，是国民经济中一个沉重的包袱，解决好这个问题是中国金融体系的一个非常重大的课题。”同上书，第3页。
简单研究一下周小川在这方面的思路，能够为辨识中国金融改革未来几年的走向提供一些帮助。在周小川的视野中，解决中国不良资产可利用的资源有下列几个，一是财政资源，即利用财政收入补充国有银行资本金。二是市场资源，利用上市在市场上为国有银行补充资本，即所谓再注资。当然，他也提到了他认为“在政治上十分危险”的办法，那就是通过通货膨胀侵蚀银行负债方的利益。说得通俗一点，就是让储蓄者的银行存款贬值。不过他提醒到，不到万不得已，这不是一个好办法。现在，离周小川发表这个讲话的时间已经过去了接近5年，但中国银行体系不良资产问题的解决似乎进展不大。虽然各家银行自报的数据都声称，在这个问题上已经取得了进展，但大部分观察家都对其真实性表示怀疑。他们更倾向于相信，中国在不良资产问题上已经陷入进退维谷的艰难处境。事实上，在1998年建设银行行长任内，周小川就已经悄悄开始推动解决不良资产的改革。以剥离建设银行不良资产为目的而成立的信达资产管理公司，是中国国有银行剥离不良资产的第一个试点。这个仿造美国为处理储贷机构危机而建立起来的短期机构，后来才陆续为其他三家国有商业银行效法。仅仅从这一点，我们就能窥见周小川在这个问题上的进取姿态。不过，一如周小川以及其他许多人所担心的那样，这种改革的效果可能只是“将灰尘（不良资产）扫到了地毯之下”。从目前几家资产管理公司的情况看，这个有存续期限的公司很可能遥遥无期地存在下去。由于种种原因，我们很难判断中国国有银行不良资产在剥离后的真实现状，但有一个迹象则颇能够说明一些问题，那就是，二次剥离的呼声已经越来越高。但这个方案明显忽视了这样一个事实：中国财政潜力经过多年高速增长之后，已经释放殆尽。这一点，在刚刚过去的那个财政年度已经表现得相当明显。除掉可能引发的道德风险之外，中国捉襟见肘的财政本身，也很难支撑这个二次剥离的设想。
那么，周小川为我们提供的第二种解决办法，也就是利用市场为国有银行再注资的办法，怎么样了呢？应该说，周小川对这个方案相当有好感。我们注意到，他在多个地方表现了对这个方案的倾向性。在1999年9月一篇题为《国有商业银行如何充实资本》的建行内部讲话中，周小川为银行在海外和国内资本市场上市进行了强有力的辩护，并罗列了多种好处。我们甚至猜测，周小川担任证监会主席期间，用超常规的手段急剧提升中国资本市场规模的做法，就是为大型国有银行上市悄悄放下的铺垫。事实上，在周小川担任证监会主席时期，中国大型国有银行上市的准备工作已经大大加快。所以，在今后一段时间内，如果有国有银行整体上市，人们不应该感到奇怪。当然，国内资本市场不能容纳，还有国际资本市场一条路可走。但以目前中国国有银行的质量和极低的财务透明度，这条路可能会相当崎岖。
以此观之，从证监会主席高升至央行行长的周小川，实际上已经站在了一个危如累卵随时可能坍塌的“坏账”之颠。这是一个更加充满凶险的位置。不过，对于一个怀抱大任的改革者来说，这恰恰是值得欢迎的挑战。所幸的是，周小川并不是一个喜欢挑战但仅仅只具备激情的冒险家。在他看来，与其被动解决银行资产的存量问题，不如主动进行改革，解决中国银行的增量问题。周小川对银行不良资产的一个通俗的三分法给人留下了相当深刻的印象。他认为在银行不良资产中，80年代、90年代早期经济过热时期以及94年金融改革之后所形成的比例各占三分之一。周小川的这个判断实际上驳斥了那些在中国银行界十分普遍的推卸责任的说法，即现在的不良资产问题是历史留下的包袱。他含蓄地嘲笑说，“我们脱离计划经济已经不少年了，……到现在说过错都是过去的体制留下来的，恐怕自我批评的精神也不够。”《转轨中的风险应对》，第4页。这等于是说，中国金融体系的大量不良资产实际上是增量问题，而且还在不断积累之中。这是一个相当清醒的判断。在周小川看来，彻底解决中国金融体系问题只有一条路，那就是：进行金融改革，将国有商业银行真正办成“好银行”，让中国金融逐渐步入良性循环。这虽然是中国下一步金融改革的治本之策，但很显然，这是一个极其漫长的系统变迁过程，不仅牵涉金融本身的变革，更牵涉整个经济体系、政治体系和文化体系的再造。从这个维度思考问题，短期内解决中国银行体系不良资产问题的希望，的确相当渺茫。诡谲的是，随着外资银行的步步进逼，留给中国金融改革的时间已经非常有限。
即将到来的改革
从制度主义的立场出发，我们更倾向于相信制度对个人行为的影响。但中国是一个制度远未到位的转型国家，而对中国金融而言，事态的压迫性可能比个人的主动性更容易发生作用。中国的那句古话，时势造英雄，应该就是指这种情形。在这个意义上，今天的中国正在逼迫新一代财经领导人去创造历史。他们并没有太多的选择余地。按照有些权威人士的认识，中国的金融风险已经到了“不解决不行”的时候了。央行的业务范围以及央行行长的职责，并没有赋予周小川负责全面金融改革的决定权，但作为新一届政府的首席财经智囊，周小川将在金融改革的所有领域里拥有广�
