mba财务管理3-第16节

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公司权益的价值为：７６１９－４０００＝３６１９万元
＃2
　　　　因特考公司是一家多种经营的大型企业，主要业务是四类：服装生产，一般商品零售、鞋类生产及销售，家具和家居装备。其中服装生产、鞋类生产及销售两类业务资本收益率很高，（２）一般商品零售家具和家居装备（４）经营不景气，但也能保持平稳发展。各项经营活动基本自给自足，而近一半的收益是靠资本运营——收购其他企业而增长的，截止到１９８８年２月２９日其公司流动比率高达３．６：１，产权比率为１９．３％，财务弹性相当充分——这种弹性使该公司能够再购入它的普通股票并在机会来临时收购其他企业，据财务顾问预测，该公司股票市场价格高，其市盈率高达１７～２３倍。
　　（１）为了防止城市资本集团（该集团系该公司股东，占有该公司８．７％股份）收购，因特考公司编制了自已的股东权利计划，其留存收益集中了优先股、普通股、资本溢价三部分共计１４１８８１０百万美元。
　　（２）同时又以１９０７６２百万美金购回５１７３８１１股作为库存股，这样总共发行在外４１３５６８４７股的普通股，扣除了已购回的５１７３８１１股，尚有近３７５０万股，按７０美元／股收购价，计超过２６亿美金。这对收购公司而言形成巨大压力。
　　（３）修改后的权利计划宣布每股普通股的发放将有一股购买权的股利，经修改后的股东权利类似一剂毒药，使收购者的收购行为收敛。
　　（４）修改后的权利计划还使董事会提高防卫措施，以使当个人或团体仅购买１５％的因特考公司股票时，权利计划中的巨大稀释效果将发生重大作用。
　　（５）“金降落伞”解雇协议的应用，如约主管人员，确定解雇协议价值为１６３０万美金，提高了收购成本，有效地拒敌于公司之外。





案例二十九：购买提议

　　　　１９８５年３月，安东尼·Ｗ·约翰森正在研究一项购买他的雇主的公司——约翰·Ｍ·克斯公司的提议。克斯公司总部位于德拉威尔的多佛尔，是商业台历的主要制造商。约翰森先生是这家公司的财务和行政副总经理。他认为如果所有者要求的价格可以接受并且可以为这笔交易安排合意的融资的话，那么公司正面临着一个绝好的收购机会。
一、背景
　　　　几个星期以前，董事会主席兼总经理约翰·Ｍ·克斯　　　　公司的惟一所有者，通知他的高级管理人员说他打算退出公司，并要招标出售这家公司。几年来，他的医生一直力劝他要避免紧张和疲劳；现在克斯先生已经决定要停止他的商业交往，并且把时间投入到旅游和培养对艺术史和收藏等方面的兴趣上来。
　　　　借鉴了以前曾提出的对公司的收购提议，克斯先生决定要价＄２０００万，其中至少有＄１６００万要当即付现。他觉得有收购兴趣的公司会认为这个价格很有吸引力。并且他相信出售他的公司十分容易。
　　　　克斯先生向管理人员保证他可能与之磋商的任何销售合约中都会有条款保护他们的工作和利益。尽管约翰森先生对克斯先生的好意深信不疑，但是把自己的事业交到一个外人手里，这种前景还是使他不安。不过，经过几番思索之后，约翰森先生最后认为出售决定可以看作是控制一家盈利颇丰的企业的好机会。购买克斯公司不仅可以保证事业继续下去，还提供了一个把公司利润转化为权益的机会。约翰森先生认识到以他个人的财力独自投标以控制公司是远远不够的。于是，他说服了奥戈斯特·哈芬来弗（营销部副总经理）、威廉·怀特（制造部副总经理）和里查德·本尼克（会计主任）与他一起为买下公司而努力，而不是眼睁睁看着所有权落在外人手上。作为对约翰森先生的要求的回应，克斯先生同意如果管理人员能够在６个星期之内提交一份建议书，他将把公开交易公司的所有步骤延期，直至他接受或拒绝这一购买提议为止。
　　　　由于约翰森先生的财务背景以及他在发起这个项目中的作用，他担负起了评价这个机会的获利潜力并构建一个可行的财务计划的责任。由于克斯先生尚未向其他的潜在购买者招标，约翰森相信把克斯先生曾提出的出售条件视为是固定的、没有磋商余地的条件是最现实的。
　　　　于是，约翰森先生需要确定他是否能够满足所要求的价格，并且还要认识到与购买中的风险相称的利润额。此外，他还要指出现在己经有＄５０００００资金的管理集体如何才能筹集到购买所需要的资金，同时获得投票表决的控制公司的权力。
　　　　到现在，约翰森先生已经取得了对＄６００万的无抵押银行贷款的初步许可，并且已经说服了克斯先生接受以无担保票据支付购买价格中的非现金部分。他还要在已有的＄５０００００的权益的基础上，再筹集近＄１０００万的资金，以保证不致放弃控制权给外部人。
　　　　约翰森先生现在还有３个星期的时间制定一个可行的财务计划，否则就将失掉这笔买卖。他清醒地认识到他的判断力和创造性的才能承载着他平生的积蓄，也肩负着他同伴们平生的积蓄。
二、公司详述
　　　　约翰·Ｍ·克斯公司是全美主要的商业日历生产公司。公司是罗勃特·克斯（克斯先生的祖父）于１９２０年创立的，当时从事商用日历的印刷。克斯先生１９４６年大学毕业以后就进入该公司工作，并在１９５１年继承了这家公司。
　　　　在克斯先生的领导下；公司的首要重点放在有控制地扩大业务类型上。到１９８４年，公司已掌握了它所在市场的６０％－６５％的市场份额，已经在这个小小的但收益很高的行业中雄踞最大的公司这一地位整整十年了。经营的业务从１９３２年起年年盈利，销售自１９５５年起逐年增加。在最近刚过去的１９８４财政年度中，销售达到了大约＄１５３０万，盈利增加到＄１９６６０００。
１９８４年的平均投入资本报酬率达２０％左右。在过去的五年中，销售额以７％的复利增加，而利润由于受益于成本的大量减少也增长了一倍多。
　
产品
　　　　如前文已提到的，克斯公司最重要的产品是商用日历。公司设计和制造各种尺寸的撕页和翻页的台历。克斯公司还从根据克斯的规格明细清单生产的外部供应商那里购买台历座，再把它们卖出。１９８４年，标准型的台历页带来了净销售的８０％和税前利润的９０％。台历座占了销售额的１０％。各式各样的商品，主要是挂历，构成了销售的其余部分。
　　　　销售具有非常强的季节性。大部分最终消费者只有在当年的１１、１２月份才会开始使用来年的日历。结果克斯产品的船运总量的９０％左右都总是发生在６月到１２月之间的，其中６０％的船运量集中在第三个季度，还有２５％在第四季度。由于日历页是印好日期的，所以任何在销售季节结束时尚未销出的存货商品都会很快过时。

制造
　　　　制造过程相对比较简单，所使用的技巧和技术也很容易获得。高速的平版印刷技术被用来在从外界供应商那里购来的纸张上印制日期。印好的纸剪裁成适当的尺寸，然后就被储存起来以备装船发货。整个过程是高度自动化的，并且具有高固定成本、高生产调整准备成本和低可变成本的特点。
　　　　虽然销售有很强的季节性，克斯公司的生产却是安排得比较平稳的。由于产品大类实际上是不与与之相竞争的产品大类相区分的，而且有关的生产技术都广为人知，所以在一定价格水平上争取更大的销售能力，同时达到很好的投入资本报酬率，这被管理人员认为是在这个行业中获得成功的一个关键因素。因此，降低生产成本就成为势在必行的。
　　　　平稳的生产使公司能够利用特别长的生产期，从而最大限度地缩短停工时间，减少设备投资，降低昂贵的生产调整准备成本和减少临时工的使用。平稳的生产，加之公司拥有的占统治地位的市场份额，便公司具有其他竞争者远不能及的规模经济。
　　　　季节性销售和平稳生产的结合导致了大量季节性存货的积累。但是，通过在年度中间的六个月集中精力进行销售，公司以适当的购买折扣成功地避免了大部分通常与平稳生产的季节性公司相联系的风险。由于销售者在制定了来年的预算之后很容易就能预计出他们对克斯产品的需要量，因此，他们乐于按订单发货。这就便克斯能在一年的最后几个月按订货单进行生产而不致导致存货的积压，从而就避免了过度生产和年底储存大量过时产成品的风险。
　　　　公司保留着在威尔明顿和德拉威尔附近的，以及通过一家由其完全控制的子公司所掌握的位于布尔多里可的生产设施。布尔多里可的子公司将其所有产品都卖给美国的母公司；并且免除了美国的国税，１９９２年以前还被免除了所有的布尔多里可的地方税。布尔多里可的免税产品解释了克斯通常负担的较低的所得税率。克斯的所有工厂和设备都很现代化，而且保养得非常好。一个于１９８３年完成的资本性支出项目使公司具备这一行业最先进的设施。最高生产主管怀特先生认为要达到预期的未来销售增长率，在至少５年或６年内无需再发生重大的资本性支出。
　　　　公司里没有工会组织。
市场营销
　　　　鉴于克斯的产品是不可区分的，公司的营销策划集中在提供高质量的顾客服务和高质量的统一的产品上面。克斯的产品是在全国范围内销售的。从地理上说，公司在东北、西南和大西部地区最为强大。大宗买卖由公司的五个销售人员掌握；小额销售则由批发供应处处理。历史上１０％的产品是出售给联邦政府的。
　　　　虽然产品末加区分，营销部副总经理哈芬来弗却认为从营销的角度看，它有一些重要的好处。销售成本特别低，因为每过一年，对产品的消费无需克斯做任何的努力就会自动产生大量的更换需求。新一轮销售的大约９５％是由现有顾客的再订货构成的，只有５％销售给了新顾客。历史上，多于９７８％消费者每年再次订购克斯的日历页，而且需要的时候还会再订购克斯的日历座。通过只与一种供应来源打交道，消费者可以最大限度地利用购买量折扣。由于这种产品几乎不存在功能不好及导致顾客不满的问题，一旦安装了克斯的底座，一般就再不会有什么动机能够刺激一个典型的消费者去花费时间和金钱去寻找其他的来源了。另外，对克斯产品的消费对预算的缩减、经济热潮、消费者的兴致等诸如此类的问题都极其不敏感。台历是个价值小但选择非常优先的东西。它对其大部分使用者来说是日常工作的必不可少的用品。对一个将要缩减预算的人来说，由于它价格便宜，舍弃对它的消费也不会给储蓄带来有意义的好处。作为一种标有日期的产品，台历与其他的许多办公产品不同，它代表着不可递延的购买。

财务
　　　　克斯先生深受他父亲对大萧条的记忆的影响，所以他坚决拒绝考虑把他在公司的权益杠杆化。相应地，公司经营使用的全部是权益的资本化。公司资本预算的规模取决于内部产生的资金量，以及克斯先生决定以红利的方式抽走多少资金。有时红利的支付要严格地按照合约与资本投资金额相适应。但是在过去的三年中，内部产生的资金十分充裕，平均红利占了净利润的７０％。
　　　　与资本预算相似，积累的存货和应收款项也是通过内部渠道来融资的。为了使产成品的仓储费用最小化，克斯为那些接受提早发货的消费者提供了宽松的信用条件。虽然提前付款会给予很大的折扣，但是６月到１０月的运输费用的支付到１１月底才会到期。平均应收账款回收期为６０天。公司在信用方面有着很好的经验，宽松的信用条件被认为是公司竞争成功的关键因素。
　　　　虽然公司在近十年内从未诉诸季节性借款，但它在东部的主要银行保持了两笔＄２００万的贷款额度以备紧急情况的出现。
　　　　克斯公司对供应商非常守信。所有的贸易条件都会在到期时即刻支付。

管理
　　　　公司的高级管理集体由克斯先生和对买下公司感兴趣的那四个人组成。所有权转移给后者并不会给公司的管理带来大的变动。虽然克斯先生一直行使着对所有重大的政策和战略问题的最终决策权，但近几年来他已经逐渐退出了日常的事务而在欧洲和布尔多里可度过了大部分光阴。随着克斯先生日益放松他对公司事务的掌握，他越来越多地把公司的一般管理交给了约翰森先