mba财务管理3-第14节
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（２）ＶＬＮ从未发放过普通股利，损害了股东利益。
（３）泊特和库存珠两家争斗，又为弱势合并的尼可尔森带来了极大威胁，库珀已经成功收购了尼可尔森带来极大威胁。库珀已经成功收购了尼可尔森２９０００股股票，构筑了磋商的能力，只要再取８６０００股股标支持就能获得５０．１％控制权。库珀极有可能最后取胜。
案例二十八：股东权利计划
１９８８年８月８日，因特考公司召开董事会商讨一些问题，其中之一是关于城市资本有限责任合伙公司提出的合并提议。１９８８年７月２８日城市资本公司提出以每股＄６４购买因特考公司的普通股，并且在８月８日早晨把购买价格提高到了每股＄７０。在这次董事会上，因特考的财务顾问瓦塞斯德恩帕瑞拉公司确定了因特考的每股普通股价值在＄６０－＄８０，并阐述了它对这一提议的评价。以它的这一评价为前提，瓦塞斯德恩帕瑞拉建议因特考每股＄７０的收购价是不够充分的，是不能给公司和股东带来最大利益的。董事会表决拒绝了这
项收购提议。
一、这家公司
国际鞋业公司（因特考）成立于１９１１年１２月。直至６０年代早期，它始终是一家以制鞋为主的公司。１９６６年公司更名为因特考公司以反映其业务特征的变化。它逐渐发展成为一家以多种消费产品和服务为内容的重要的制造商和零售商。因特考最知名的品牌包括康弗斯鞋和弗罗山姆鞋、伊森阿伦家具和伦敦之雾雨具。
因特考的各种经营活动基本上都是自给自足的，并且得到了位于密苏里州的圣路斯的公司治理人员的支持。公司的哲学一直是收购相关领域的公司，为这些公司己有的管理队伍提供激励他们扩展业务的动机，同时把他们从财务和法律要求这类日常的支持功能中解脱出来。因恃考将近一半的增长是依靠收购实现的。公司不断寻找新的单位以与现有的因特考公司相补充。其他用于筛选目标收购对象的标准包括具有高技术的管理人员、各种产品已在不同的市场占据了领导地位。
权益分析家认为因特考是一个过分资本化的保守的公司。它在１９８８年２月２９目的流动比率为３．６：１，负债与包含资本性租赁的资本比为１９．３％。可见因特考有着充分的财务弹性。这种弹性使它能够再购入它的普通股股票，并且在机会来临的时候展开收购活动。
经营分部
因特考主要是由四个经营分部组成
●服装生产
●一般商品零售
●鞋类生产和零售
●家具和家居装备
这四个经营分部中包括许许多多独立的公司
服装生产这一组由１１个服装公司组成。它们设计、生产和分销具 有注册商标和私人标志的男女运动装、休闲装、外套和头上用品等所有类型的产品。服装品牌包括老虎、赛吉威朗和阿巴斯克雷德。分销店遍布全国，包括百货店、专卖店和其他零售单位，也包括折扣连锁店。
一般商品零售 这一组经营着位于１５个州的２０１个零售点。一般零售点包含大型家庭自选中心、一般商品折扣店、男士专用品店和专卖百货公司。在过去几年里，一般零售规模大幅度缩小。现在主要只是五金中心和侧重于顾客服务及有广泛产品选择余地的连锁店。
鞋类生产和零售 这个分部主要是设计、制造和分销美国国内、澳大利亚、加拿大和墨西哥的男女鞋类。这一组经营着在４２个州及澳大利亚的７７８个零售鞋店和租赁鞋部。因特考的两家经营鞋类的主要公司：康弗斯和弗罗山姆公司在其各自的市场上—— 运动鞋和男士传统鞋类市场上—— 占据领导地位。
家具和家居装备这一组制造、分销和零售优质的木质和装饰好的家具和家居装备。家具品牌包括布罗意山、雷恩、伊森阿伦和希科瑞椅子。近年来，家具业通过收购和不断增长的盈利能力而不断扩大，赢得了因特考的大部分净利润。到１９８８年的财政年度结束时，因特考已是世界上最大的家具制造商了。
战略性再定位项目
因特考的目标包括长期的销售和利润的增长、公司资产报酬率的增加，最重要的是股东权益报酬率的提高。为达到这些目标，因特考采取了四头并举的方法。这种方法包括：（１）提高现有经营业务的盈利能力，（２）除去表现不佳的资产。（３）进行那些有潜力超过平均报酬率和增长率的收购项目。（４）采取一些诸如再购入股票和谨慎运用借款能力等投机性的财务战略。
确立了这些目标之后，因特考从１９８４年开始了一个旨在全面提高公司业绩的战略性再定位项目。作为这一创举的一部分，因特考加速清除业绩表现不佳的资产，并在市场上再定位于能够提供高速增长的机会和具有极强的盈利能力的形象。这个项目大大改观了因特考的销售组合力（参见：１９８８年和１９８４年各经营组的销售比例表）。在１９８８年的财政年度中，家具组和鞋类组共占了公司销售收入的６０％，服装和一般零售占了其余的４０％。这种销售布局与１９８４年的会计年度恰好相反。
近期的财务业绩
１９８８年的财政年度中公司总体表现不错。销售收入与净利润分别比１９８７年增加了１３．４％和１５．４％。这一业绩主要归功于家具和家居装备和鞋类两组，同时也是因特考实际税率降低的结果。１９８６年《税收改革法案》的出台使公司的实际税率从１９８７年的４７．１％下降到了１９８８年的４２．８％。收益的增长使因特考向其１４％－１５％的权益报酬率的目标又迈进了一步。１９８８年的权益报酬率从１９８７年的９．７％上升到１１．７％。
家具和家居装备组１９８８年的表现十分突出。它获得了＄１．４９１亿的营业利润，１９８７年该指标只有＄１．２３８亿。它还达到了＄１１．１亿的销售收入，而１９８７年此指标只有＄９．６７４亿，尽管这一组容易受到住房紧张和利率浮动的周期性干扰，但是家庭人口变动的有利趋势还是使它的前景不错。
鞋组在１９８８年的收益中所占比重最大。这一组的销售收入增加了３４．２％，营业利润飞速上升了将近７７％。这主要是因为鞋组得到了１９８６年收购来的康弗斯公司的支持。它的销售和利润在１９８８年创造了历史最高水平。
虽然因特考进行了多种重组的努力，包括清除业绩不佳的资产，但是由于服装生产和一般零售行业的性质在发生变化，这两个分部始终存在着一些问题。在１９８７年的日历年度中，各种问题始终困扰着美国的服装制造业。消费者的花费比预期的要低；从国外进口的具有较低劳动力成本的商品不断流入美国；百货公司越来越多的舍弃具有注册品牌的服装制造商，转而强调具有私人标志的货物。为适应零售业的激烈竞争和消费者消费的缩减，零售商在１９８７年运用大量的推销手段，采取了大幅折扣的办法，并且把这一趋势持续到了１９８８年。结果，销售增长平平，而收益却以更快的幅度下降。据这一行业的专家预测如果没有重大的经济滑坡，这一行业将面临中等的增长率。
因特考的商品零售和服装制造组在１９８８年的财政年度里变得不那么红火了。前一组与１９８７年的可比数字相比，销售增长情况一般，而营业利润却下滑了３．７％。后一组的销售收入仅比１９８７年略有增加。而与１９８７年的＄４７３０万的营业利润相比，扣除＄１１６０万的重组费用后，１９８８年的营业利润仅为＄２０２０万。
二、吸收合并出价
因特考的管理当局和华尔街的分析家都认为服装组的表现将会继续削弱因特考各个方面的经营活动，并会导致权益市场低估其普通股股票价值。自从１９８７年１０月股票市场的大崩溃后，因特考的董事会就授权要收购回５００万股，公司加快了这一收购过程。在１９８８年底，已有总成本为＄１．５２３亿的４００多万股普通股被重新收购回来。
鉴于因特考被投资界广泛看作是潜在的合并目标，因特考的主席兼总裁哈威·萨利门与瓦塞斯德恩帕瑞拉公司接触，共同商讨为保持因特考独立性的潜在防范措施。为打消任何第三方的不如人意的收购念头，董事会在１９８８年７月１１日修改了因特考的股东权利计划，使任何对公司敌意的收购变得比过去更加昂贵。（参见：股东权利计划表）
因特考决心要提高股东投资的报酬率，并且进一步打消第三方的收购念头，于是它在１９８８年７月１５日宣布了重组计划。在截止到１９８８年５月３１日的三个月中，服装组的表现依然很槽，销售比１９８７年同期下降了１３．４％。所提议的重组计划涉及到出卖服装部、发放特殊股利，和（或）再购入股票。因特考聘用了两家金融公司—— 古德曼萨音公司和瓦塞斯德恩帕瑞拉公司，来探求战略选择方案和出售服装制造部及其他一些资产。萨利门的重组计划旨在“缩小因特考的业务重点，并提高其股票价格”。
然而第三方合并的企图是无法避免的。城市资本公司已经积累了因特考普通股８．７％的股份，并且在１９８８年７月２７日提出要与因特考合并。依照这一提议，城市资本提出要以每股＄６４的价格买走它尚未拥有的所有的因特考普通股。城市资本还建议董事会它愿与其商讨包括买价在内的各种条款。相应地，因特考扩大了瓦塞斯德恩帕瑞拉的受托管理权，使其成为了公司的财务顾问。它的咨询服务包括了对城市资本的收购的公平性发表意见，并评价和推荐其他选择方案。因特考的价值到底是多少是其董事会在权衡城市资本的合并提议和其他选择方案时所必须考虑的问题。
城市资本有限责任合伙公司
城市资本有限责任合伙公司是由华盛顿特区的两个商人斯蒂文·Ｍ·雷尔及其兄弟米奇尔所领导的。雷尔兄弟已经参与了几次收购活动了。他们或是通过一家由他们控制的公有公司戴纳黑公司，或是通过与他们合伙的某一家公司进行收购。这些收购包括西太平洋公司、芝加哥气压工具公司、莫豪克橡胶公司和马斯特护罩公司。兄弟二人的收购重点放在那些具有巩固的市场地位并且被低估的目标上。在完成了八个中等规模的收购之后，戴纳黑已经从１９８１年时的一个小小的房地产信托公司发展成为一个由多家制造公司组成的多样化的大型联合企业。由于收购和利用了纳税损失的后移扣减，戴纳黑公司的利润增加到了以前的六倍，从１９８４年的＄２９０万增长到１９８７年的＄１９００万。
雷尔兄弟组建城市资本的惟一目的就是收购因特考。正如证券交易委员会的一本档案上揭示的那样，他们打算完成收购后即将因特考的服装业务部卖出，同时也考虑卖掉一部分鞋类和一般零售业务。同样是在这本档案中，富尔兄弟也暗示说他们会考虑支付高于＄６４一股的价格收购因特考的普通股。
１９８８年８月８日早晨，城市资本把购买因特考的出价提高到每股＄７０，并且表示如果看到更具体的公司资料后若认为因特考具有更高的价值，他们将乐于再次提高每股的收购价。如果假设完全稀释后外发股总数为３７５０万股的话，那么雷尔所提出的买价就意味着总价值超过＄２６亿。这一收购提议，和其他一些事情一样，是以董事会履行新修改的权利计划，或者依照所提议的合并使那些权力作废为条件的。在提出收购因特考的建议价格之前，城市资本已经筹备好了所需的＄２５亿。城市资本的财务顾问德鲁克塞尔波思汉兰博公司信心十足地称它能为每股＄７０的建议收购价筹集到＄１３．７５亿的债务和（或）权益资本。由奇斯曼哈顿公司安排的包括＄１１亿的银行贷款将提供所需的其余部分的资金。
三、对合并出价的评价
１９８８年８月８日的董事会议程原本是主要研究事先已宣布的包括出售公司不景气的服装组、发放特殊股利和（或）再购入普通股三项内容在内的重组计划。但是由于城市资本已经拥有了相当比例的因特考股票，所以董事会认识到了答复雷尔兄弟的收购提议的紧迫性。为了形成结论性意见，董事们占用了８月８日的董事会的大部分时间讨论瓦塞斯德恩帕瑞拉对城市资本提出的每股＄６４的建议价格和其他可选方案的评价。不论采用哪种方案，大家一致认为包括萨利门�
