国际金融学-第58节
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除美国、英国、日本三国外，其他国家近年来也都实行了程度不同的金融自由化措施。这些措施即创新显然使各国政府过去所设置的金融市场的障碍不断地减少了。到目前为止，一个以纽约、伦敦、东京为中心的全球性金融市场已经形成，在这个市场上国家之间的障碍已经全部或大部分被拆除，主要的金融机构可以进行一星期7天，一天24小时的金融交易。这样，在任何一个时间内金融债权债务的结算都可以在多个不同的金融中心进行，使不同国家的不同的金融资产更容易相互比较，新的金融产品和融资技术可以在世界范围内迅速传播，一个以金融自由化为背景所产生的全球性金融市场的发展大大加速了国际金融领域的各种创新活动。
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第四节 国际金融创新的发展趋势及其影响
进入20世纪90年代以后，国际金融环境发生了较大变化，一方面保留了20世纪80年代的基本特征，如利率、汇率和有价证券价格频繁波动，国际金融创新活动持续发展等等，另一方面是金融危机频频爆发，国际金融市场危机四伏和动荡不定。金融全球化环境下金融创新活动更加活跃，同时所引发的金融风险更加突出，必须予以高度的重视。本节主要分析国际金融创新的发展趋势和这些创新活动对全球经济产生的影响。
一、国际金融创新的发展趋势
从国际金融创新的整体发展趋势上看，可归纳为三大趋势，即证券化趋势、一体化趋势和表外业务扩展趋势。
（一）证券化趋势
证券化（Securitisation）意指信贷流动从银行贷款转向可买卖的债务工具。换言之，证券化是指融资方式从传统的银行贷款转向资本市场的证券融资。证券化既是20世纪80年代以来国际金融市场的主要特征之一，又是步入21世纪后的发展趋势。其原因主要有三点：
1、20世纪80年代初发展中国家严重的债务危机，迫使国际银行业改变信贷政策，逐步减少对发展中国家的放款，而经济发达国家的借款人转向债券融资以及资金供给者对证券的偏好增加，促使国际债券市场迅速成长，辛迪加贷款面临严峻挑战。为了加强竞争，国际银行业加大创新的力度，在贷款安排中，融入某些证券融资的方式，出现辛迪加市场与国际债券市场同步发展和稳步成长的态势。
2、动荡的国际金融环境和激烈的竞争促使国际银行业更加注重流动性的选择，诱导银行业不断创新出更具流动性和弹性的金融产品以及融资技术来替代传统的银行贷款，银行贷款更多地投向流动性高的股票和债券，日益重要的机构投资者如保险公司、养老基金会等偏向于证券投资，政府更多地以发行债券解决财政资金需求。
3、国际金融市场上日益广泛的创新活动，特别是先进技术（网络金融）的不断应用改变了银行与证券公司以及投资银行的比较优势，改变了金融机构与非金融机构的比较优势，使这些机构都能以较低的成本从事证券交易。创新使证券的买卖高度灵活和自由，即使长期证券投资也可视为短期资金形态；货币市场、银行信贷市场与证券市场的区别日益模糊，许多证券利率以货币市场利率来设定并随时调整，证券的长短期限对投资者已无关紧要，原有的专业性金融市场概念发生了一系列新的变化。
（二）一体化趋势
金融一体化趋势意指金融要素在全球范围内自由流动的不断加深并遵循一定的共同规则55＇16＇。这一表述突出了两方面的含义，一是金融要素在全球范围内流动越来越自由，越来越迅捷，意味着发达的、高流动性的、网络化的全球金融市场日趋形成；二是这些金融要素是在一定的共同规则框架下（世界贸易组织规则、国际货币基金组织规则、巴塞尔协议等）在全球范围内流动的，意味着越来越多的国家在推进金融自由化政策，逐步让渡本国原有的金融法规权力，接受国际经济金融组织制定的全球规则。上述两方面的含义都与国际金融创新密切相关，结合前面的分析，具体可以归纳为以下6个方面：
1、先进技术的广泛应用促进了金融一体化56＇17＇。金融一体化的一个突出特征是全球金融市场一体化，这得益于网络金融创新的迅猛发展，在技术进步的推动下，远程通讯技术、互联网技术和电子商务被金融业广泛应用于各种金融交易的全过程，推动了全球金融市场的网络化，金融要素在全球各金融市场间的流动更加迅捷、便利和高效率。随着网络金融的深度开发，将会更加迅速地整合全球金融市场。
2、证券化趋势促进了金融一体化。如前所述，证券化使银行业不断通过证券市场来融资，使国际信贷市场与国际证券市场的联系不断加强，加速国际信贷市场与国际证券市场的融合。如迅速增长的浮动利率证券就是作为银行资金主要来源而发展起来的。
3、新的金融产品的应用促进了金融一体化。例如，金融互换使借款人比较容易进入货币市场或资本市场；复合证券可以利用一种货币发行债券或股票，而以另一种货币赎回，从而大大提高金融资产的替代性，促进债券市场、股票市场以及外汇市场的进一步融合。
4、回避型创新促进了金融一体化。回避型创新的发展使融资者能较顺利地绕过各国金融法规的限制进入国际金融市场，使各国金融管理当局的法规约束的能力受到削弱，欧洲美元等离岸金融市场和表外业务的发展最具代表性。
5、金融自由化促进了金融一体化。近年来各国政府实施的金融改革和放松管制的金融自由化措施，进一步激发了国际金融市场创新活动。特别是新的金融市场和新的组织管理方式的出现，使各国各地区金融市场的联系更为密切，这无疑是加速金融一体化的重要原因。
6、金融的同质化集中化促进了金融一体化。经济发达国家都曾有类似的法律来规定各类金融机构的业务范围，如商业银行不能进行股票和债券的认购等。20世纪90年代后期，主要发达国家进一步推进金融自由化，取消对银行业严格的分业经营的限制；管制的放松又推动了金融业的跨国并购的浪潮，打造出一个又一个全能型综合型的“超级金融航空母舰”。这些国际金融创新正在打破金融业传统的业务分工，使各种业务的日益交叉与渗透、职能分工日益接近、以及全能型金融机构的产生和发展，所呈现的金融同质化与集中化的特征，也加快了金融一体化的进程。
（三）表外业务扩展趋势
表外业务是指商业银行所从事的不列入资产负债表，也不影响资产负债总额的经营活动。如前面介绍的金融互换、远期利率协议等都属于表外业务。近年来国际金融市场的表外业务发展相当惊人，其原因主要有两方面：一是回避资本比率限制是表外业务扩展的诱因。20世纪80年代以来，美国、英国和日本等经济发达国家越来越重视对国际银行业的监管，其中一项重要措施就是加强对银行资本比率的监督，以减少融资风险。资本比率要求在一定程度上限制了银行的盈利能力，因而诱导银行业谋求金融创新，在不增加资产或负债的情况下获取经营利润。由于各国金融管理当局对银行从事表外业务限制较少，并且开展此类业务不需要对等的资本需求，所以表外业务大大增加了。二是防范风险的需要扩大了表外业务。近年来银行业通过各种创新业务来防范利率和汇率风险以降低营运成本。利率互换、远期利率协议等可以在不使银行资产或负债变化的情况下减少风险和保值，这使得表外业务日趋重要，所以被国际银行业广泛采用。
二、国际金融创新的影响
国际金融创新对世界经济的影响广泛而深远。层出不穷的创新活动向国际金融领域注入了活力，成为金融业谋求利润机会的重要手段，金融市场的效率得到提升，促进了金融资源的优化配置，全社会的总体福利有较快的增长。同时也应该看到，大量的创新活动增加了国际金融体系的不稳定性，引发了一些亟待解决的新问题，必须予以高度的重视。下面从国际货币体系、一国（地区）的中央银行政策和商业银行这三个方面来探讨国际金融创新的影响。
（一）对国际货币体系的影响
各国政府持续推进金融自由化政策、弱化金融管制的结果，一方面大大提高了金融资产的流动性，加速了资本在全球范围内的流动，另一方面大量游资57＇18＇充斥国际金融市场，国际资本流量和流向频繁变化，导致汇率、利率随之大幅波动，使国际金融市场更加的不稳定。
通过金融创新推出的新产品既能防范风险，又能作为投机的手段，因此日益活跃的创新活动使国际金融市场的风险不断增加和扩大，危及国际货币体系和各国国内的经济金融环境。1992年欧洲货币体系危机中英镑和里拉大幅贬值，1994年墨西哥金融危机、1997年东亚金融危机、1998年俄罗斯和巴西的金融危机，以及后来的阿根廷和拉美的金融危机都是典型的实例。金融危机的国际快速传染和蔓延表明全球化环境中国际金融市场的负外部性（harmful externalities）日益明显，而且受到冲击的国家（地区）难以凭借自己的力量抵御这种冲击，即使是发达国家也是如此，从而越发凸现国家（地区）之间的国际货币金融合作的重要性。
进一步分析，在金融全球化形成的过程中，一国（地区）的货币金融政策，将影响该国（地区）国际资本流动和汇率、利率及有价证券价格的变动，并在国际金融市场上产生双向影响，表现在：一方面受到世界其他国家（地区）经济、金融及金融政策的影响（市场溢出的外部效应）；另一方面本国的经济、金融及金融政策的变动也有可能影响其他国家（地区）。一国（地区）的经济金融实力越强大，由政策引致的市场溢出效应就越大，而受外部经济（溢出效应）的影响相对较小。比如，美国的GDP占世界总量的三分之一，其经济金融政策形成的市场溢出效应会对整个世界经济造成很大影响，而其本身受到他国（地区）市场溢出效应的影响很小；欧盟和日本也因经济和资本输出规模仅次于美国，其市场溢出效应也会对世界经济及他国（地区）产生一定影响。而其他中小经济体则受到市场溢出的外部效应影响大，本身经济金融环境变化所形成的溢出效应对他国（地区）影响很小。因此，为减少市场溢出的负效应就需要稳定主要货币及其金融资产价格，这意味着大国之间的货币金融合作极其重要。
1985年美国的“广场协议”，美国、德国、日本、英国、法国（五国集团，后来加入意大利、加拿大形成七国集团）共同干预外汇市场联合扭转美元汇率的走势，开创了“寡头协调”的国际货币合作的里程碑，在此之后又三次联合干预外汇市场，为稳定国际金融环境作出积极的贡献58＇19＇。由此可以预期，金融全球化环境中，美国、欧盟、日本等发达国家的国际货币合作将对国际货币体系的稳定发挥更加重要的作用。
（二）国际金融创新对中央银行政策的影响
尽管国际金融创新的结果产生了广泛而深远的积极影响，但是一浪高过一浪的创新活动使各国（地区）货币政策的有效性明显削弱，各国（地区）中央银行的金融监管日趋复杂化。除回避型创新活动对中央银行政策的冲击外（见本章回避法规的金融创新分析），创新活动对中央银行政策的负面影响还表现在以下两个方面：
1、创新使货币结构管理的难度加大了。传统的货币政策的制定与执行是建立在资金流量可测性的基础上的，货币的流动性和投机性的界限比较分明，以利于货币政策的操作。但是大量创新活动的结果使金融资产的替代性明显增强，作为货币的货币和作为资本的货币难以区分，交易账户和投资账户之间，广义货币与狭义货币之间，本国货币与外国货币之间的界限变得越发模糊甚至消失。比如，英国的三种支票账户：可转让支付命令账户、股金汇票账户和自动转账服务占狭义货币M1的比重从1980年的6。65％上升到1986年的31。8％，同期活期存款占M1的比例由62。4％下降到42。2％。这使中央银行观测本国货币流量结构失去了稳定的基础，传统的货币政策工具（再贴现和准备金制度）受到很大冲击。其次是货币流通速度更难检测。大量创新活动改变和降低了资产之间的转换成本，一旦经济环境发生变化，就会引发各种资产的大规模替代，必然使货币流通的速度发生紊�
