大衰退-第8节
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一个国家陷入恶性循环通货膨胀的原理可以表示为：
GDPt=GDPt=1（1…S…R）t（3）
在这里GDPt=1是最初或者泡沫顶峰期的国内生产总值，S是个人储蓄，R代表的是企业净偿债额。S和R都以相对于国内生产总值的百分比来表示。在普通经济学著作中，R一般以负值的字母I来代替，I代表的是投资。在这里之所以用字母R表示，是为了强调其代表的是偿债。第一章所列出的，经济从1 000日元到900日元，再到810日元不断萎缩的例子，可以在将GDPt=1设为1 000日元，R为0，S为0。1的情况下，通过公式（3）来加以证明。
在通常环境下，企业都是以利润最大化为目标，R将由对利率敏感的正I来代替，并且金融机构会通过利率调节来确保所有个人储蓄S都被企业借走并用于投资。金融机构的职能就是防止经济陷入公式（3）表示的那种恶性循环通货膨胀。然而，当企业以负债最小化为目标时，R就不再对利率做出反应，于是利率调整也就无法再发挥确保储蓄等于投资的作用。
事实上，S和R都会随着时间的改变而改变。例如，当经济处于紧缩均衡状态时，个人不再有任何余钱可用于储蓄（S=0），企业也没有利润来偿债（R=0）。这时，紧缩就会结束，经济状况也归于稳定，虽然此时的经济活力异常消沉。
因为S和R都容易产生变化，而政府和外部因素同样能够在这种类型的衰退中发挥重要作用，因此，对于恶性循环通货膨胀的更精确的表述就可以表示如下：
GDPt=GDPt=1Π（1…Si…Ri＋Gi＋EXi）（4）
这里G代表政府支出（净税收收入），EX是净出口，都以相对于国内生产总值的百分比来表示。公式（4）表明，当外部因素平衡时（比如EX=0），为了稳定经济，政府借贷和支出G的规模必须足以抵消S和R。这也正是福井总裁在表2…1的对话中试图向本间教授解释的内容。
伴随着全国性资产价格泡沫的资产负债表衰退并不经常发生。然而它一旦出现，传统经济政策的应对方法就会变得无能为力，甚至帮倒忙。这意味着现有经济学理论体系中的某些关键部分必须改变，以适应这种现象。尤其是在一场资产负债表衰退中，亚当？斯密所谓的“看不见的手”完全是从相反的方向将经济推入紧缩均衡之中。
在1990年，平成泡沫的最顶峰，日本的企业部门借入并支出了相当于国内生产总值9％，也就是41万亿日元的债务（图1…5）。但是在1998年，企业已经变成了净储蓄者，等到了2003年，企业的净偿债额已经达到相当于国内生产总值9％的44万亿日元。换句话说，在这段期间，全部转换金额高达85万亿日元，也就是18％的国内生产总值。相当于国内生产总值18％的总需求的丧失，足以把任何国家推入衰退状态，即使没有演化成彻底的经济萧条。
然而，即便企业正在进行负债最小化的过程中，企业主管们也不会主动向外界提供这类消息，尤其是在企业的净资产值为负或基本为负的时候。对于将钱借给这些企业的银行来说也是相同的心态。与此同时，标准的金融和财政政策在推动经济复苏上的明显失败也使得一般公众，包括许多经济学家都得出结论，认为根源出在结构问题上。这种错误的结论造成了过去这些年中，在日本和德国出现的对于徒劳政策的广泛争论。
但是现在日本和德国的经济已经开始复苏。假以时日，企业创造的利润终将会修复它们的资产负债表，重新回到教科书所教授的利润最大化的模式上来。因此这只是时间问题，而非结构问题。同时，企业依旧会保持低调，尽可能迅速和隐秘地偿还债务，以避免引起外界对它们的资产负债表的注意。这就是自从1990年资产价格泡沫破灭以来，日本企业一直所处的状态。同时，这也是自2000年IT泡沫破灭以来，全世界许多企业的状态。
◎二、作为资产负债表衰退的美国大萧条（1）
1。关于美国大萧条的最新研究发现
在流动性陷阱和恶性循环通货膨胀的真正原因已经解明的前提下，我们就可以开始探讨它们与美国大萧条的关联。在遭遇资产负债表衰退时，单独的货币政策将失去效力，甚至连货币供应量规模都将由财政政策左右的这种观点，与经济学家们过去20年中关于美国大萧条的研究互相抵触，这项研究使得当今的经济学家们都认为货币政策具有无与伦比的威力。要跨越这两种观点之间的鸿沟，只有两个办法，要么证明过去15年中货币政策在日本确实发挥了效力，要么证明美国大萧条也是一场资产负债表衰退。对于第一个问题的答案，我们已经明确，并且证明了货币供应量的规模是由政府借贷所决定。因此真正的挑战是按照我们的理解来回答第二个问题。如果我们能够证明美国大萧条是一场资产负债表衰退，那么就可以得出货币政策对付不了这场经济灾难的结论。
一些读者也许会感到怀疑，为什么一个关于21世纪经济挑战的讨论要绕回到70年前发生的事件上去。然而我们必须回顾过去，因为：第一，正是大萧条导致了宏观经济学作为一门独立学科的诞生；第二，许多日本国内外经济学家们为日本经济开出的处方（包括通货膨胀目标政策和定量宽松政策）都极其依赖于近年来这个领域的研究成果。就如前面已经指出的，这项研究使“大萧条本来可以通过美联储更有技巧的货币政策得以避免”的观点逐渐成为当今经济学界的一个共识。与此同时，作为对他们这个理论的测试，许多学者力主应该在20世纪90年代的日本实施他们的建议，当时日本已经掉进了与20世纪30年代的美国相同的流动性陷阱。假如货币政策能够成功复苏日本的经济，那么就能够有把握得出结论：货币政策同样能够在美国大萧条时发挥作用。因此，这些经济学家们聚集在日本央行周围，要求进行更大规模的金融调节。按照他们的这些要求，就有必要从大萧条也是一场资产负债表衰退的角度来重新验证剖析大萧条中的各种现象，以及当前学术界对这些现象的解释。
现今学术界的主流意见认为，是1929年10月的股市崩盘引发了经济衰退，因为美联储没有实时向美国的银行系统注入足够的流动性，从而进一步导致衰退演化成了大萧条。研究者们认为，假如当时美联储注入足够的流动性的话，那么大萧条和银行恐慌都可以避免。现任美联储主席，同时也是因为对大萧条的研究而闻名的伯南克在米尔顿？弗里德曼（他第一个将大萧条的责任归罪于美联储的失误）90岁的生日聚会上宣读的发言中，公开承认了，美国的中央银行应该为此受到谴责。
然而，传统经济学的理论体系中却从来没有资产负债表衰退这个概念。所以，几乎所有关于大萧条的研究都立足于将问题归咎于资金供给方或者放贷方这一前提。例如伯南克（2000）曾明确宣称，正是因为美联储没能注入足够的流动性造成的金融冲击导致现实经济中的各种问题进一步恶化。3但是，如果我们的假设前提是借贷方行为转变导致了大萧条发生的话，那么我们就会得到一个完全不同的结论。4
2。银行危机本身无法解释储蓄的减少
在第一章中曾经提到，假如没有日本政府所实行的广泛财政刺激政策，日本的货币供应量或许已经减少了37％以上。一些读者也许会回忆起，在1929年至1933年期间，美国的货币供应量减少了33％。因此可以说，日本过去15年间的货币变化与美国70年前所发生过的情形惊人相似。
到底是什么原因导致了美国的货币供应量减少33％？作为货币供应量关键构成部分的银行储蓄在大萧条的最初四年间减少了30％，也就是177亿美元。5弗里德曼和施瓦茨（Anna Schwartz，1963）将银行储蓄减少的原因归咎于银行挤兑及银行倒闭导致无数美国人的存款被一扫而光。如果考虑到在那四年间，有将近一万家美国银行关门倒闭，那么他们的这种观点成为这个问题的标准答案就不足为奇了。
果真如此的话，就可以下结论说：假如当时美联储能够提供更多的流动性，那么造成货币供应量下降的这场银行危机，甚至整个大萧条都完全能够得以避免。换句话说，最大的问题就在于：在此期间，尤其是从1929年到1931年，美联储向美国金融系统供给的准备金几乎没有任何增加。但是，如果从资产负债表衰退的角度仔细研究当时的资料，那么，对于美国的货币供给为何减少这个问题就将找到完全不同的解释。
◎二、作为资产负债表衰退的美国大萧条（2）
首先，美国联邦储备委员会理事会1976年推测：在整个大萧条期间，由于银行倒闭造成的个人存款实际损失只有14亿美元。7此外，在1929年12月至1933年12月之间，由于对银行状况不断恶化的担忧而囤积在个人手中的货币仅为12亿美元（图3…2中C线）。8而这两笔金额的总和——26亿美元只能解释这段期间177亿美元储蓄减少总额的15％，其余85％的储蓄减少额必然另有原因，而非来自银行倒闭和货币的民间囤积。
图3…2 1929年之后美联储贷款减少（101个主要城市的会员银行的资产和负债）
当然，如果是银行系统以外现金的增加导致了银行准备金的相应减少，那么货币创造乘数也会随之产生相反作用，造成银行放贷和储蓄按照前面提到的12亿美元的相应乘数而减少。资料表明，在1931年下半年期间，当美国历史上最具毁灭性的银行挤兑风潮爆发，美国遭遇空前的银行储蓄减少和银行外部现金增加时，美国银行保有的准备金实际减少了4亿美元（图3…2中B线）。然而与此同时，商业银行从美联储借贷额（图3…2中A线）也在1931年下半年增加了5亿美元。因此，银行的总准备金（图3…2中A＋B线）其实并没有减少，并且银行的库存现金（图3…2中D线）也同样维持不变。所以尽管1931年下半年的银行挤兑风潮使得前面提及的12亿美元中的9。7亿以现金的形式流出了银行系统，但是银行准备金（包括从美联储借入的部分）却没有任何改变。也就是说，由于美联储采取措施冲抵了银行外流的准备金，所以，没有造成货币创造乘数产生逆向效应，以及银行准备金的减少。尽管有人认为，对于一般银行来说，它们宁可保持自有准备金也不愿意从美联储借贷，但实际情况是，在1928年到1929年这段经济景气时期，美国银行从美联储借的资金要远远多于1931年下半年。当时银行系统总准备金（图3…2中A＋B线）的几乎1/3都是借自美联储。
同时，美联储也将现金供应从1929年10月股市崩盘时的45亿美元增加到了1933年3月全美银行同时停业整顿时的60亿美元，在此期间，最大规模的现金供应增加发生在1931年下半年和1933年最初几个月，当时银行系统的处境最为艰难。尽管无可否认，在少数孤立的案例中，银行挤兑可以触发货币创造乘数产生逆向效应，但是在大萧条期间，美联储通过增加对银行的现金和准备金供应冲抵了银行准备金的流失。
3。“信贷紧缩”本身无法解释银行放贷的减少
同样是从1929年到1933年这段时期，银行对私营部门的放贷减少了47％，也就是198亿美元。9迄今为止对此的解释都是，银行为了应付自身准备金减少的问题，开始强行回收贷款。但是正如我们已经看到的，在此期间，由于美联储对银行发放的贷款，银行的准备金实际上并没有减少。
此外，根据全美工业会议于1932年代表美国联邦政府针对3 438家制造企业进行的一项调查表明：只有占调查企业总数13。6％，也就是466家企业在与银行打交道时遇到了问题，而这些企业绝大多数都属于中小企业。在其余86。4％的企业当中，1 322家企业没有借贷需求，另外1 650家企业则在申请贷款时没有遇到任何困难。这项调查结果与当时美国新闻媒体所描述的企业正陷于信贷紧缩困境的图景是如此不同，以至于连这些调查者本人都感到非常意外。10
只有13。6％的企业在贷款问题上遇到了困难，而且这些企业几乎都是小型企业，影响甚小，这就清楚地说明，即使是在1932年，企业部门借贷的减少并非当时银行放贷总量减少47％的根本原因。
现在我们可以明确，银行倒闭和公众的货币囤积只能解释储蓄减少总量的15％，银行对于放贷的谨慎态度（也就是信贷紧缩）只造成了放贷下降总额的13。6％。换句话说，减少的银行储蓄中，有85％与银行倒闭或货币囤积无关，而几乎同样规模的银行放贷减少也与银行破产�
