e8东的信 _作者: 美 沃伦·巴菲特-第60节

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When　they　make　these　offerings；　investment　bankers　display　their　humorous　side：　They　dispense　ine　and　balance　sheet　projections　extending　five　or　more　years　into　the　future　for　panies　they　barely　had　heard　of　a　few　months　earlier。　If　you　are　shown　such　schedules；　I　suggest　that　you　join　in　the　fun：　Ask　the　investment　banker　for　the　one…year　budgets　that　his　own　firm　prepared　as　the　last　few　years　began　and　then　pare　these　with　what　actually　happened。
当他们推出这样的新案子时，投资银行展现他们幽默的一面，他们将损益表与资产负债表的预估展延为五年或甚至更长的一段期间，虽然在几个月之前，他们可能连这家公司的名字都没听过，我想如果你那天碰到这种预估表，我建议你可以参与这样的游戏：跟这位投资银行家要一份他们自己公司的过去几年的年度预算，然后跟他们实际的结果必较一下，你就知道是什么回事了。
Some　time　ago　Ken　Galbraith；　in　his　witty　and　insightful　The　Great　Crash；　coined　a　new　economic　term：　〃the　bezzle；〃　defined　as　the　current　amount　of　undiscovered　embezzlement。　This　financial　creature　has　a　magical　quality：　The　embezzlers　are　richer　by　the　amount　of　the　bezzle；　while　the　embezzlees　do　not　yet　feel　poorer。
许久以前Ken　Galbraith在他的名著「大恐慌」中，发明了一个新的经济名词…Bezzle，用来代表现有未被发现的贪污舞弊，这种财经现象有一个很奇特的特质，那就是贪污舞弊者因为贪污舞弊而发大财，但问题是受害者却一点也没有被剥夺变穷的感觉。
Professor　Galbraith　astutely　pointed　out　that　this　sum　should　be　added　to　the　National　Wealth　so　that　we　might　know　the　Psychic　National　Wealth。　Logically；　a　society　that　wanted　to　feel　enormously　prosperous　would　both　encourage　its　citizens　to　embezzle　and　try　not　to　detect　the　crime。　By　this　means；　〃wealth〃　would　balloon　though　not　an　erg　of　productive　work　had　been　done。　
Galbraith教授真知卓见地点出大家应该把这个数字统计一下，加进国民财富当中，从而我们可以知道心理上的国民财富为多少，理论上一个社会若想要觉得自己经济繁荣发展就应该多多鼓励人民去贪污舞弊，并试着不要去揭发它，透过这种方式，一个国家的财富可以大幅地增长，虽然实际上它什么有生产力的事都没做。
The　satirical　nonsense　of　the　bezzle　is　dwarfed　by　the　real…world　nonsense　of　the　zero…coupon　bond。　With　zeros；　one　party　to　a　contract　can　experience　〃ine〃　without　his　opposite　experiencing　the　pain　of　expenditure。　In　our　illustration；　a　pany　capable　of　earning　only　100　million　dollars　annually　…　and　therefore　capable　of　paying　only　that　much　in　interest　…　magically　creates　〃earnings〃　for　bondholders　of　150　million。　As　long　as　major　investors　willingly　don　their　Peter　Pan　wings　and　repeatedly　say　〃I　believe；〃　there　is　no　limit　to　how　much　〃ine〃　can　be　created　by　the　zero…coupon　bond。
但是这种不合理的贪污舞弊，在现实社会中却被零息债券给比了下去，利用这些”零”一家公司可以大大方方靠着这纸签约，利用借款享受所带来的收入，但另外一方面却不知承担支付支出的痛苦，以我们先前提到的例子，一家每年可以赚1亿美元的公司，利用这种方法，在债券投资人的面前，却可以把膨胀到1亿5；000万美元，只要投资人愿意充当彼得潘，不断地说「我相信你」，只要你愿意零息债券所创造的收入是没有上限的。
Wall　Street　weled　this　invention　with　the　enthusiasm　less…enlightened　folk　might　reserve　for　the　wheel　or　the　plow。　Here；　finally；　was　an　instrument　that　would　let　the　Street　make　deals　at　prices　no　longer　limited　by　actual　earning　power。　The　result；　obviously；　would　be　more　transactions：　Silly　prices　will　always　attract　sellers。　And；　as　Jesse　Unruh　might　have　put　it；　transactions　are　the　mother's　milk　of　finance。
华尔街以热情拥抱这项新的发明，后知后觉的人可能就准备等着卷铺盖走路，终于在这里大家找到一个可以不必理会公司实际获利能力的融资方法，结果很明显，当然就会有更多的生意上门，离谱的价格一定有卖家愿意出，就像Jesse　Unruh可能会说的一句话，交易就像是金融世界的母奶。
The　zero…coupon　or　PIK　bond　possesses　one　additional　attraction　for　the　promoter　and　investment　banker；　which　is　that　the　time　elapsing　between　folly　and　failure　can　be　stretched　out。　This　is　no　small　benefit。　If　the　period　before　all　costs　must　be　faced　is　long；　promoters　can　create　a　string　of　foolish　deals　…　and　take　in　lots　of　fees　…　before　any　chickens　e　home　to　roost　from　their　earlier　ventures。　
此外零息与PIK债券还有一项特点使得支持者与银行家更愿意推行，就是东窗事发的时间可以再延长，这点可是相当的重要，如果交易所衍生的后果要很长一段时间才会浮现，那么支持者就可以在这段期间做更多的交易，从中赚取更多的手续费，直到事件东窗事发之前。
But　in　the　end；　alchemy；　whether　it　is　metallurgical　or　financial；　fails。　A　base　business　can　not　be　transformed　into　a　golden　business　by　tricks　of　accounting　or　capital　structure。　The　man　claiming　to　be　a　financial　alchemist　may　bee　rich。　But　gullible　investors　rather　than　business　achievements　will　usually　be　the　source　of　his　wealth。
不过到最后，炼金术，不管是冶金的或是财务上的，终究是会落空，一个烂公司不可能只靠着会计或财务技巧而摇身一变成为好公司，那个宣称会炼金术的财务专业人士或许会发大财，但他靠的却是容易上当的投资人而不是企业经营。
Whatever　their　weaknesses；　we　should　add；　many　zero…coupon　and　PIK　bonds　will　not　default。　We　have　in　fact　owned　some　and　may　buy　more　if　their　market　bees　sufficiently　distressed。　（We've　not；　however；　even　considered　buying　a　new　issue　from　a　weak　credit。）　No　financial　instrument　is　evil　per　se；　it's　just　that　some　variations　have　far　more　potential　for　mischief　than　others。
不过这些债券有多少缺点，但我们却必须承认许多零息与PIK债券应该不会还不出钱来，事实上我们自己也投资了一些，而且若是债券市场情况再变差一点，我们可能还会买的更多，（当然我们从来就不会考虑去买那些新发行债信又差的垃圾债券），就本质而言，没有一项财务工具是不对的，只是有一些含有相当高程度的可能伤害在里面。
The　blue　ribbon　for　mischief…making　should　go　to　the　zero…coupon　issuer　unable　to　make　its　interest　payments　on　a　current　basis。　Our　advice：　Whenever　an　investment　banker　starts　talking　about　EBDIT　…　or　whenever　someone　creates　a　capital　structure　that　does　not　allow　all　interest；　both　payable　and　accrued；　to　be　fortably　met　out　of　current　cash　flow　net　of　ample　capital　expenditures　…　zip　up　your　wallet。　Turn　the　tables　by　suggesting　that　the　promoter　and　his　high…priced　entourage　accept　zero…coupon　fees；　deferring　their　take　until　the　zero…coupon　bonds　have　been　paid　in　full。　See　then　how　much　enthusiasm　for　the　deal　endures。
所有的罪过应该归咎于债券发行者没有办法在现在就立即支付利息，我们的建议是当任何投资银行家在开始提到EBDIT之前，或是任何人在对你提议一项可以不必支付任何利息的金融工具时，为了你自己的现金流量着想，赶快把你的荷包看紧，换个角度建议这些推销者是否也能接受等这些零息债券真正偿还本金之后，再缴交手续费，看看这些人的热情还能支撑多久。
Our　ments　about　investment　bankers　may　seem　harsh。　But　Charlie　and　I　…　in　our　hopelessly　old…fashioned　way　…　believe　that　they　should　perform　a　gatekeeping　role；　guarding　investors　against　the　promoter's　propensity　to　indulge　in　excess。　Promoters；　after　all；　have　throughout　time　exercised　the　same　judgment　and　restraint　in　accepting　money　that　alcoholics　have　exercised　in　accepting　liquor。　At　a　minimum；　therefore；　the　banker's　conduct　should　rise　to　that　of　a　responsible　bartender　who；　when　necessary；　refuses　the　profit　from　the　next　drink　to　avoid　sending　a　drunk　out　on　the　highway。　In　recent　years；　unfortunately；　many　leading　investment　firms　have　found　bartender　morality　to　be　an　intolerably　restrictive　standard。　Lately；　those　who　have　traveled　the　high　road　in　Wall　Street　have　not　encountered　heavy　traffic。
我们对于这些投资银行家的批判或许是激烈了一点，但查理跟我以我们这种无可救药的保守作风，相信他们确实应该要做好把关的工作，保护投资人免于这些推销者过度的引诱，因为推销者对于佣金的饥渴就像是酗酒者对于酒精的沉溺一样，最低限度，投资银行家也要肩负起吧台调酒师的角色，必要的时候，就算少赚一杯酒钱，也要劝客户少喝一点，不幸的是最近几年来，许多大型的投资银行都认为这样的基本道德规范是一项很严重的限制，因为其它很多大胆的业者，可以更自由的大行其道。
One　distressing　footnote：　The　cost　of　the　zero…coupon　folly　will　not　be　borne　solely　by　the　direct　participants。　Certain　savings　and　loan　associations　were　heavy　buyers　of　such　bonds；　using　cash　that　came　from　FSLIC…insured　deposits。　Straining　to　show　splendid　earnings；　these　buyers　recorded　…　but　did　not　receive　…　ultra…high　interest　ine　on　these　issues。　Many　of　these　associations　are　now　in　major　trouble。　Had　their　loans　to　shaky　credits　worked；　the　owners　of　the　associations　would　have　pocketed　the　profits。　In　the　many　cases　in　which　the　loans　will　fail；　the　taxpayer　will　pick　up　the　bill。　To　paraphrase　Jackie　Mason；　at　these　associations　it　was　the　managers　who　should　have　been　wearing　the　ski　masks。
最后还有一个令人不平的附带说明，零息债券的代价并不只由直接参与者自己承担而已，一些储贷机构由于是这些垃圾债券的大买家，利用由联邦政府所保险的人民储蓄存款来投资，为了尽量美化帐面盈余数字，这些单位将这些即使还没有收到的超高利息收入全部认列，许多储贷机构现在却因此面临严重的问题，若是他们那些债信不佳的债务人付出本金，当然状况就可以顺利解决，但问题是通常他们都付不出本金，到最后还是必须由整体纳税义务人来买单，套句Jackie　Mason的话，应该是由这些储贷机构的经理人来戴区棍球面罩。
Mistakes　of　the　First　Twenty…five　Years　（A　Condensed　Version）
头25年所犯的错误（浓缩版）
To　quote　Robert　Benchley；　〃Having　a　dog　teaches　a　boy　fidelity；　perseverance；　and　to　turn　around　three　times　before　lying　down。〃　Such　are　the　shortings　of　experience。　Nevertheless；　it's　a　good　idea　to　review　past　mistakes　before　mitting　new　ones。　So　let's　take　a　quick　look　at　the