e8东的信 _作者: 美 沃伦·巴菲特-第36节

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ust　the　opposite　is　likely　to　be　the　case：　Tight　money　conditions；　which　translate　into　high　costs　for　liabilities；　will　create　the　best　opportunities　for　acquisitions；　and　cheap　money　will　cause　assets　to　be　bid　to　the　sky。　Our　conclusion：　Action　on　the　liability　side　should　sometimes　be　taken　independent　of　any　action　on　the　asset　side。　
我们举债政策还有一向特点值得说明，不像其它公司，我们比较希望能够预先准备而不是事后补救，一家公司若能够同时管好资产负债表的两侧，就会有不错的成绩，这代表一方面要能够将资产的报酬率提高，一方面要能够将负债的资金成本降低，若是两边都能碰巧的兼顾那就太好了，不过事实告诉我们，通常情况正好相反，当资金吃紧时，代表负债的成本上升，这正是对外购并的最好时机，因为便宜的资金有时会将竞标的资产飙到天价，我们的结论是，在举债方面的动作，有时应该要跟购置资产方面的动作分开做。
Alas；　what　is　〃tight〃　and　〃cheap〃　money　is　far　from　clear　at　any　particular　time。　We　have　no　ability　to　forecast　interest　rates　and　…　maintaining　our　usual　open…minded　spirit　…　believe　that　no　one　else　can。　Therefore；　we　simply　borrow　when　conditions　seem　non…oppressive　and　hope　that　we　will　later　find　intelligent　expansion　or　acquisition　opportunities；　which　…　as　we　have　said　…　are　most　likely　to　pop　up　when　conditions　in　the　debt　market　are　clearly　oppressive。　Our　basic　principle　is　that　if　you　want　to　shoot　rare；　fast…moving　elephants；　you　should　always　carry　a　loaded　gun。　
当然何谓吃紧﹖何谓便宜的资金﹖很难有一个清楚的分野，我们无法去预测利率的走向，所以我们随时保持开放的心态，随机地在市场还没有那么悲观时借钱，期望之后可以找到合适的购并或投资标的，而通常如同我们先前所提到的，大概是会在债市情况悲观时出现，我们一个基本的原则就是，如果你想要猎捕那种罕见且移动迅速的大象，那么你的枪枝就要随时上膛准备。
Our　fund…first；　buy…or…expand…later　policy　almost　always　penalizes　near…term　earnings。　For　example；　we　are　now　earning　about　6　1/2％　on　the　250　million　we　recently　raised　at　10％；　a　disparity　that　is　currently　costing　us　about　160；000　per　week。　This　negative　spread　is　unimportant　to　us　and　will　not　cause　us　to　stretch　for　either　acquisitions　or　higher…yielding　short…term　instruments。　If　we　find　the　right　sort　of　business　elephant　within　the　next　five　years　or　so；　the　wait　will　have　been　worthwhile。　
我们这种先准备资金，之后再买进扩张的政策，虽然会对我们短期间的盈余造成影响，例如我们之前取得10％成本的2。5亿美元，现在大概只能赚得6。5％的收益，中间的利差损失每个礼拜大概是16万美元，这对我们来说，只是个小数目，也不会迫使我们去从事一些短期高风险的投资，只要我们能在未来五年内找到理想的目标猎物，这一切等待都是值得的。
Miscellaneous　
其它事项
We　hope　to　buy　more　businesses　that　are　similar　to　the　ones　we　have；　and　we　can　use　some　help。　If　you　have　a　business　that　fits　the　following　criteria；　call　me　or；　preferably；　write。　
我们希望能够找到更多像我们现在拥有的企业，当然这需要一些帮助，如同你知道有公司符合以下的条件，打电话或者最好是写信给我。
（1）巨额交易（每年税后盈余至少有一千万美元）
（2）持续稳定获利（我们对有远景或具转机的公司没兴趣）
（3）高股东报酬率（并且甚少举债）
（4）具备管理阶层（我们无法提供）
（5）简单的企业（若牵涉到太多高科技，我们弄不懂）
（6）合理的价格（在价格不确定前，我们不希望浪费自己与对方太多时间）我们不会进行敌意的购并，并承诺完全保密并尽快答复是否感兴趣　（通常不超过五分钟）　，我们倾向采现金交易，除非我们所换得的内含价值跟我们付出的一样多，否则不考虑发行股份。我们欢迎可能的卖方与那些过去与我们合作过的对象打听，对于那些好的公司与好的经营阶层，我们可以提供一个好的归属。另一方面我们也持续接到一些不符合我们条件的询问，包括新事业、转机股、拍卖案以及最常见的中介案　（那些说你们要是能过碰一下面，一定会感兴趣之类的）　。在此重申我们对这些一点兴趣都没有。
Here's　what　we're　looking　for：　
（1）　large　purchases　（at　least　10　million　of　after…tax　earnings）；　（2）　demonstrated　consistent　earning　power　（future　projections　are　of　little　interest　to　us；　nor　are　〃turnaround〃　situations）；　（3）　businesses　earning　good　returns　on　equity　while　employing　little　or　no　debt；　（4）　management　in　place　（we　can't　supply　it）；　（5）　simple　businesses　（if　there's　lots　of　technology；　we　won't　understand　it）；　（6）　an　offering　price　（we　don't　want　to　waste　our　time　or　that　of　the　seller　by　talking；　even　preliminarily；　about　a　transaction　when　price　is　unknown）。　We　will　not　engage　in　unfriendly　takeovers。　We　can　promise　plete　confidentiality　and　a　very　fast　answer　…　customarily　within　five　minutes　…　as　to　whether　we're　interested。　We　prefer　to　buy　for　cash；　but　will　consider　issuing　stock　when　we　receive　as　much　in　intrinsic　business　value　as　we　give。　We　invite　potential　sellers　to　check　us　out　by　contacting　people　with　whom　we　have　done　business　in　the　past。　For　the　right　business　…　and　the　right　people　…　we　can　provide　a　good　home。　On　the　other　hand；　we　frequently　get　approached　about　acquisitions　that　don't　e　close　to　meeting　our　tests：　new　ventures；　turnarounds；　auction…like　sales；　and　the　ever…popular　（among　brokers）　〃I'm…sure…something…will…work…out…if…you…people…get…to…know…each…other。〃　None　of　these　attracts　us　in　the　least。　Besides　being　interested　in　the　purchases　of　entire　businesses　as　described　above；　we　are　also　interested　in　the　negotiated　purchase　of　large；　but　not　controlling；　blocks　of　stock　parable　to　those　we　hold　in　Cap　Cities　and　Salomon。　We　have　a　special　interest　in　purchasing　convertible　preferreds　as　a　long…term　investment；　as　we　did　at　Salomon。　
除了以上买下整家公司的购并案外，我们也会考虑买进一大部份不具控制权的股份，就像我们在资本城与所罗门这两个Case一样，尤其是我们对于像这次购买所罗门一样的可转换特别股当作长期投资特别有兴趣。
接下来是一点记忆回顾，大部分Berkshire的大股东是在1969年
清算巴菲特合伙事业时取得本公司股份的，这些合伙的伙伴可能还记得当初在1962年，我曾经在巴菲特合伙事业所投资控制的Dempster…一家帮浦与农用机具制造公司，面临经营上重大的难题。
And　now　a　bit　of　deja　vu。　Most　of　Berkshire's　major　stockholders　received　their　shares　at　yearend　1969　in　a　liquidating　distribution　from　Buffett　Partnership；　Ltd。　Some　of　these　former　partners　will　remember　that　in　1962　I　encountered　severe　managerial　problems　at　Dempster　Mill　Manufacturing　Co。；　a　pump　and　farm　implement　manufacturing　pany　that　BPL　controlled。　
在当时我带着我无法解决的问题去找查理，就像是现在一样，查理建议我在加州他有一位朋友叫Harry　Bottle非常脚踏实地，或许可以帮得上忙，我在当年四月去洛杉矶拜访他，一个礼拜后，他就被请到内布拉斯加州来管理Dempster，此后问题立刻获得解决，记得在1962年的年报中，我还特地将Harry封为年度风云人物。
At　that　time；　like　now；　I　went　to　Charlie　with　problems　that　were　too　tough　for　me　to　solve。　Charlie　suggested　the　solution　might　lie　in　a　California　friend　of　his；　Harry　Bottle；　whose　special　knack　was　never　forgetting　the　fundamental。　I　met　Harry　in　Los　Angeles　on　April　17；　1962；　and　on　April　23　he　was　in　Beatrice；　Nebraska；　running　Dempster。　Our　problems　disappeared　almost　immediately。　In　my　1962　annual　letter　to　partners；　I　named　Harry　〃Man　of　the　Year。〃　
24年后，场景搬到Berkshire　另外一家子公司K　&　W公司，一家专门生产自动机具的小公司，过去这家公司做得还不错，不过到了1985…1986年却突然发生状况，盲目追求达不到的东西，却放弃现有可以做的产品，负责管理监督K　&　W的查理，知道可以不必知会我，直接找到现年68岁的Harry，任命他为CEO，然后就静待结果出来，事实上他没有等多久，到了1987年隔年，　K　&　W的获利就创下新高，比1986年成长三倍，由于获利提升，该公司所需的资金也就跟着减少，该公司的应收及存货水准减少了20％。
Fade　to　24　years　later：　The　scene　is　K　&　W　Products；　a　small　Berkshire　subsidiary　that　produces　automotive　pounds。　For　years　K　&　W　did　well；　but　in　1985…86　it　stumbled　badly；　as　it　pursued　the　unattainable　to　the　neglect　of　the　achievable。　Charlie；　who　oversees　K　&　W；　knew　there　was　no　need　to　consult　me。　Instead；　he　called　Harry；　now　68　years　old；　made　him　CEO；　and　sat　back　to　await　the　inevitable。　He　didn't　wait　long。　In　1987　K　&　W's　profits　set　a　record；　up　more　than　300％　from　1986。　And；　as　profits　went　up；　capital　employed　went　down：　K　&　W's　investment　in　accounts　receivable　and　inventories　has　decreased　20％。　
所以要是在往后的十年、二十年，我们的被投资事业又发生问题时，你就知道谁的电话又会响了。
If　we　run　into　another　managerial　problem　ten　or　twenty　years　down　the　road；　you　know　whose　phone　will　ring。　About　97。2％　of　all　eligible　shares　participated　in　Berkshire's　1987　shareholder…designated　contributions　program。　Contributions　made　through　the　program　were　4。9　million；　and　2；050　charities　were　recipients。　
大约有97。2％的有效股权参与1987年的股东指定捐赠计划，总计约490万美元捐出的款项分配给2；050家慈善机构最近一项研究显示约有50％的美国大公司的捐赠计画是由董事会所决定，这等于是由代表公司所有股东的一小群人来决定公司资金捐给他们所偏爱的慈善机构，却从来不会去管股东们的意见，（我很怀疑若情况刚好相反，由股东们来决定这些董事口袋里的钱要捐给谁时，他们会有什么样的反应），当甲从乙的身上拿钱给丙时，若甲是立法者，则这个过程叫做课税，若甲是企业的主管或是经理人时，这就叫做是慈善，我们仍然坚信除非是捐给那些很明显对于公司有助益的单位时，应该要先征询股东们而非仅仅是经理人或是董事的意见。
A　recent　survey　reported　that　about　50％　of　major　American　panies　match　charitable　contributions　made　by　directors　（sometimes　by　a　factor　of　three　to　one）。　In　effect；　these　representatives　of　the　owners　direct　funds　to　their　favorite　charities；　and　never　consult　the　owners　as　to　their　charitable　preferences。　（I　wonder　how　they　would　feel　if　the　process　were　reversed　and　shareholders　could　invade　the　directors'　pockets　for