[管理]奥马哈之雾-第12节
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500强，目前仍在榜上的企业会有多少留下来？他的言外之意是清楚的。从股东的角度来看，更重要的考察指标应是企业的内在价值而非目前用以评选500强企业的销售或资产规模。“我们长远的经济目标是将每年平均每股内在价值的成长率极大化，我们不以伯克希尔的规模来衡量公司的重要性或表现。”（巴菲特1983年致股东信）6。有质量的成长当人们已经习惯于把企业划分成“成长型”和“非成长型”时，巴菲特则在每年一度的致股东信中多次提醒投资者：“在计算一家公司的价值时，成长当然是一件很重要的因素，这个变量将会使得所计算出来的价值从很小到极大，但其所造成的影响有可能是正面的，也有可能是负面的。”（巴菲特1992年致股东信）这也许是一个不难理解的财务逻辑：当企业的成长是以较低的资本回报为背景时，这种成长对于股东价值来说就是负面的，甚至可能是灾难性的。7。信息披露在现代企业评估领域，已有不少研究指出信息披露与企业市场价值之间具有一定的关联性。那么巴菲特是如何从价值管理的角度来看待信息披露的呢？先来看看出自某国外研究者的一个有趣观点：“巴菲特坚信企业应该停止为投资者提供每季度的赢利指导。这就是说，在这个监管当局试图鼓励企业增加透明度，并且提供更多资讯的时代里，巴菲特却鼓励企业提供更少的信息给投资人。”显然这位研究人员对巴菲特有一定的误解，但同时他的话也引出了一个价值管理的重要命题：企业经营者向股东重点披露的应当是什么？在1988年致股东信中，巴菲特为这个问题作出了回答：①这家公司的大概价值有多大？②它达到未来目标的可能性有多大？③在现有条件下，经理人的工作表现如何？我们认为，对一个价值投资人来说，了解这三项内容比了解季度盈余数字要重要得多。
摘自《巴菲特也会错》。8。市值管理在国内，我们经常听到不少企业管理者说对公司的股票价格无能为力，只要做好本职工作就可以了。其实就价值管理工作来说，此话只说对了一半。由于股票价格与市场对公司的经营预期密切相关，而市值管理的一项重要内容就是要求上市公司及时、准确、深入、全面地将企业的管理信息向市场进行披露，因此经理人在这个层面并非就是无能为力。巴菲特的做法就值得我们效仿：“虽然我们主要的目标是希望让伯克希尔公司的股东经由持有公司的所有权所获得的利益极大化，但与此同时我们也期望能让一些股东从其他股东身上所占到的便宜能够极小化。我想这是一般人在经营家族企业时相当重视的，不过我们相信这也适用于上市公司的经营。对于合伙企业来说，合伙权益在合伙人加入或退出时必须能够以合理的方式评估，这样才能维持公平。同样，对于上市公司来说，唯有让公司的股价与其实质价值一致，公司股东的公平性才能得以维持，尽管这样理想的情况很难一直维持，不过身为公司经理人，可以通过其政策与沟通来大力维持这样的公平性。”（巴菲特1996年致股东信）9。股东角度无论是美国还是中国的资本市场，让管理层完全站在股东的角度去经营企业，恐怕都有些过于理想化，但这不代表人们在此事上就一定无所作为。通过某些机制性安排以及企业对其经理人事先的道德检测，使股东价值得到最大限度的保护也并非遥不可及。巴菲特在这方面为我们树立了学习的榜样。尽管他本人是公司的大股东，但他自始至终都能以一个合伙人的心态去处理公司各种事务，并因此而受到了公司股东的高度尊敬。当被问及为何每年都有成千上万的股东长途跋涉到奥马哈参加伯克希尔年度会议时，巴菲特的回答是：“他们来是因为我们一直使他们有主人的感觉。”摘自《商业周刊》1993年5月。
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摘自Warren Buffett Speaks。10。音乐会广告音乐会广告是一个企业经理人较少关注的问题，而对于那些希望看到公司股东能快速流动的经理人而言（具体表现为对活跃的股票交易量的期盼甚至渴望），这类问题甚至完全不会被意识到。但这却是以价值管理为指导原则的经理人们所必须重视的：“我们今晚可以在这座大厅外面张贴一张‘摇滚音乐会’的广告，之后就会有一群喜欢摇滚乐的人进来；同样我们可以贴出‘芭蕾舞会’的广告，之后就自然会有另一群喜欢芭蕾舞的人进来。由于我们张贴了内容清晰的广告，这两种人都不会弄错。但是，如果我们在外面贴出摇滚乐的广告却在里面跳芭蕾或者举办其他一些活动，那才是一个可怕的错误。”对于此番表述背后的确切含义，一个真正的企业价值管理人应能心领神会。除了上述10个方面外，巴菲特也极具建设性地提出了其他价值管理的要点：对资本回报而不是每股收益的关注、对限制性盈余和股东利润（扣除被动性资本支出后真正归属于股东的利润）的关注、对资本模式（最好是小资本而大商誉）和通胀敞口的关注、对长期目标而不是短期表现的关注、对商业模式和护城河的关注等。限于篇幅，这里就不再详述了。总体来说，无论是对于美国的企业还是对于中国的企业，价值管理都可以说是一项高难度的工作挑战。尤其是在中国，由于股东文化整体性的欠缺，目前拥有这种管理思想的企业家还是凤毛麟角，因而使得这一工作显得更为任重而道远。本节要点：（1）在巴菲特看来，不仅投资者要关注企业的内在价值，公司管理者更应当关注企业的内在价值。唯此，才能有效实施旨在提高股东价值的“价值管理”。（2）价值管理的一项基本内容就是将企业所有的管理行动指向同一个目标：最大限度地提升企业的长期现金流量。（3）无论是对于美国的企业还是对于中国的企业，价值管理都还是一项高难度的工作挑战，都还有很长的路要走。投资者对此必须有清醒的认识。
误读十九简单却不容易主要误读：对于巴菲特的成功，人们要么高估了其操作的复杂性，要么低估了其坚守的不易性。我方观点：我们自己长期的操作体会印证了巴菲特的一个基本观点：进行企业内在价值投资，简单却不容易。几年前，我们曾经按照投资方法的繁简程度以及投资过程中对智商与精力的要求，把股票投资操作划分成5种类型。由简到繁的排列依次是：①企业投资（权益型股票投资）。②股票投资（交易型股票投资）。③指数投资（指数投资开始是简单的，后来由于指数种类的逐渐增多以及投资方法的日趋复杂而变得不那么简单了）。④衍生工具投资。⑤对冲操作。可以看出，这5种类型的投资有着明显的时间轨迹。在漫长的历史进程中，人类的聪明才智不仅在自然科学领域得到了充分挖掘，在股票投资领域也同样如此。在不到100年的时间里，原本旨在获取企业权益的股票投资已被演绎成今天可以与企业本身没有任何关系的投资操作。在追“波”逐“浪”、头肩曲线、主力追踪、庄家解析、有效组合、标准差、贝塔值、资本资产定价模型、ETF、股指期货、期权交易以及花样不断翻新的各类对冲操作中，原本承载股票投资价值的载体——企业，离我们渐行渐远，剩下的几乎就是一些数字、图表、曲线、符号、模型了。人类对投资科学的探索本无可厚非，但也要注意不要在探索中迷失了自己。当以巴菲特为代表的企业投资人，用简单而朴实的操作创造了令人瞠目结舌的财富神话时，人们在受到巨大震撼后的沉思中不妨先问自己一个问题：投资的成功是否与方法的复杂程度成正比？答案很简单：当然不是。这让我们想起了著名的“奥克翰姆剃刀”法则。该法则由英格兰萨里郡奥克翰姆的威廉，一位14世纪的英格兰修道士和逻辑学家提出。它制定了所谓的“节俭原则”（Entities should not be multiplied unnecessarily），现在被称为“奥克翰姆剃刀”（Ockhams Razor）。许多世纪以来，它一直是科学的指导原则之一。其基本含义是：能以简单的方式做好的事情，用复杂的方式去做不一定能做得更好。
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就股票投资而言，我们一直观察到的现象是：以复杂的方式去操作，不仅不会比用简单方式去操作带来更高的回报，甚至经常适得其反。读者不妨回想一下，被美国主流媒体评出的20世纪的10个最伟大的投资人中，有谁是靠复杂操作而取得最后的成功的？让我们感到十分有趣的另外一个现象是：一边是发明了现代投资理论以及市场有效假说的人获得了诺贝尔经济学奖；一边是对该理论嗤之以鼻的人在投资领域获得了令全球瞩目的巨大成功。巴菲特为何能笑到最后？如果你不认为他只是一个“幸运猩猩”的话，那么答案就只有一个：他是一个“简单投资”的执行者与倡导者。“价值投资的思想看起来如此简单与平常。它好比一个智力平平的人走进大学课堂并轻易地拿到了一个博士学位；它也有点儿像你在神学院苦读了8年后，突然有人告诉你：你需要了解的其实只是‘十诫’那点儿东西。”来自巴菲特在纽约证券分析家协会的演讲，1996年12月。发现一家好企业，就把它部分或全部买下来，然后长期持有，还有比这更简单的投资方法吗？正是靠着这种原始的操作模式，巴菲特在充满怀疑和不屑的目光中，让一直追随自己的合伙人的财富在数十年里增加了数万倍。在1997年伯克希尔公司的年会上，巴菲特的合伙人查理？芒格说过一句意味深长的话：“人们低估了一些简单却有效的想法的重要性。假设伯克希尔是一个讲授正确思考方法的教育机构，它所开设的主要课程就是少数几个简单但有效的重要思想。”讨论至此，有读者可能会问：既然巴菲特的投资思想是如此的简单，为何这么多年来没有成为股票市场操作的主流呢？这是一个让巴菲特也困惑不已的问题：“使我们困惑的是，知道格雷厄姆的人那么多，但追随他的人却那么少。我们自由地谈论我们的原理，并把它们大量地写入我们的年度报告中。它们很容易学，也不难运用。但每一个人都只是想知道：你们今天买了什么？像格雷厄姆一样，我们被广泛地认可，但绝少有人追随我们。”（巴菲特在1995年伯克希尔年会上的讲话）这个问题同时也引出了我们在本节要讨论的另外一项内容：巴菲特的投资操作简单却不容易。其不容易主要体现在两个层面。我们先来看第一个，也就是专业层面。下面引述的是巴菲特在1996年致股东信中的一段重要表述：“投资者也可以选择建立自己的股票组合，但有几点大家必须特别注意：智能型投资尽管并不复杂，但也绝不容易。投资人真正需要具备的是给予所选择的企业正确评价的能力。能力范围的大小并不重要，要紧的是你要很清楚自己的能力范围。 投资要成功，你不需要研究什么是贝塔值、效率市场、现代投资组合理论、选择权定价或新兴市场等，事实上大家最好不要懂得这些理论。当然？的这种看法与目前以这些课程为主流的学术界有明显不同，就我个人认为，有志从事投资的学生只需要修好两门课程：①如何给予企业正确的评价。②如何正确对待股票价格的波动。”尽管只有两门课程，但对一个业余投资人来说，真正能学到并掌握这两门课程其实并不容易。例如，第一门课程就至少包含了对企业的商业评估、财务评估、内在价值评估、市场价值以及投资价值评估等。尽管不容易，但也并非不可为。投资者只要做足功课（不少投资者其实做了不少功课，只是内容与智能型投资无关），在投资上的持久成功就不是一件遥不可及的事情。巴菲特式投资？作的不易，其实可能更多地来自另外一个层面：非专业层面。说起来也许并不复杂：所有投资都是由人来操作的，而人的任何行动都会受到其心理的影响。尽管我们不能完全割裂两个层面之间的联系，但就心理因素对人的单独影响而言，应当是实实在在的。巴菲特和他的合伙人芒格经常挂在嘴边的一句话就是：是性情而不是智商或者技能影响着人们的投资。我们在股票市场上看到的许多失意其实都是源自非专业因素。下面就列举出10项会影响到投资者实施“智能型”投资的较为普遍的心理因素：①一夜暴富的梦想。②不切实际的年度获利目标。�
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