金融幻象-第9节

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　　　　金融创新是杠杆化过程

　　　　除了前面提到了个人、企业和政府利用普通杠杆的例子；金融创新事实上新的杠杆化过程。如20世纪末期，美国发明的证券化产品更是将杠杆一步步扩大，把未来的收入多次贴现出售，等于是进一步放大了杠杆倍率。国际会计准则的市价入账原则更是把资产价格杠杆和企业价值直接挂钩。在衍生产品、资产证券化、市价入账会计政策等新工具的推动下，发达国家经济中杠杆的时间维度、倍数维度、地域维度比之前有了质的飞跃。因此，危机一来，新老杠杆同时进入收缩状态，经济体的调整就非常痛苦。这就是为什么在2008年金融危机中石油等原材料价格下降速度如此之快的一个重要原因，因为货币乘数下降的速度远远高于中央银行加快货币流通的努力，最终出现通货紧缩问题。

　　　　全球化是一种杠杆推广过程

　　　　全球化是沿着财富全球化——贸易全球化——货币全球化——资本全球化——生产全球化（劳动力、资本、原材料和销售市场的全球化）——经济金融全球化的道路在一直前行，程度也在不断加深。全球化使得全球经济紧密联系在一起，一荣俱荣一损俱损。同时，全球化使得经济中的各类杠杆在地域上进一步扩张，程度上的进一步加深。例如全球化使得投资者，包括大型金融机构，奉行全球投资新概念，大量资金在全球各地寻找套利机会和投资机会，他们往往从资金低廉国家借入巨额资金投资到高风险高收益国家，国际资本流动的规模和方向会更集中，速度会更快；规模庞大的资金快进快出会使得某一些国家的经济大起大落，加大了经济波动风险。生产全球化使得产业链更为分散，各国之间的依赖程度不断提高，全球经济更为紧密相连。在过去20年间，产品供应链已经分布全球各地，几乎没有一个商品可以在一个国家制造完成的。所以当某一个重要经济体发生经济或者金融危机的时候，全球化杠杆会使得危机迅速向全球其他经济体扩散。2008年金融危机虽然始发于美国次贷危机，但是次贷危机是建立金融创新的杠杆化基础之上，所以次贷危机首先引发了美国金融危机；全球化的杠杆又使得美国金融危机演变成为全球金融危机。由于金融与经济的不断渗透，这场金融危机在须臾之间转换为全球经济危机。

金融幻象　第一部分　人性中的贪婪与愚蠢：一切祸害的起源

　　　　风靡全球的美国连续剧《老友记》（Friends）中有一个经典的镜头。Joey特别喜欢吃果酱，Chandler问他：如果在果酱和美女之间让他选一样，他会选什么？Joey向观众提供了最符合人类本性的回答：两个都要。

　　　　与动物相比，人有一个明显的特点。动物一般是需要多少索取多少，不会贡献给别的动物太多，更不会想着把自己占有的留给后代。动物的后代从来都不是靠前代的积累偷生的，它们必须自己打拼自己的活路，所以动物会优胜劣汰，不断进化。但是人不一样，人非常贪婪。人索取的永远比他自己需要的要多。即便彻底满足了自己的需求，人还会想着为自己的血缘后代留下无数财富。政治法律制度和货币制度为这种代际相传提供了制度保证。有了制度保证，贪婪的欲望顺理成章地主宰了人类的行为。自从有文字记载以来，人类为了争夺财富、资源和人口，不断发生血腥争斗，有文争，更多的是武夺。武夺就是发动战争，文争就是制度竞争。不过，不管哪种形式的争斗，贪婪都是原动力。

　　　　贪婪有好多种，最简单最常见的是贪利。官员和企业管理人员中的*分子是利用手中的权力贪利，不良学者出卖知识和学术道德贪利，*是出卖尊严和身体贪利，叛徒是出卖原则和组织贪利，无权无势无名的凡人通过自诩精明的小聪明贪小利占小便宜；所以凡是获得不道德不合法利益的人都是贪利之人。生活中充满了贪利之人，古今中外概莫能为。

　　　　贪婪是无止境的，吃着碗里瞧着锅里，得寸进尺，得陇望蜀。普希金《渔夫与金鱼的故事》中丑陋的老太婆，一开始只想要一只新木盆，但是第一个愿望被满足之后，第二个愿望马上就蹦出来了。一个接一个，胃口越来越大。这就是人的贪欲本性。

　　　　人类最大的愚蠢是相信天上会掉馅饼，不愿动脑筋费思量就想获得利益。因为愚蠢所以会被自己的贪念控制而不可自拔，一次又一次地上当。形形色色的骗子利用人的愚蠢和贪婪编制了数不清的精心骗局，在中国历史上甚至有《骗经》一书，广泛搜罗天下骗局以警示天下。

　　　　近期，最典型的骗局莫过于美国华尔街传奇人物、纳斯达克股票市场公司前董事会主席伯纳德·麦道夫的投资骗局：麦道夫利用自己的名声和地位，以高于正常但不出格的回报和长期稳健的业绩构筑了一个投资神话，使得世界上大量机构、组织和个人为他的骗局付出了至少500亿美元的成本，造就了华尔街历史上最大的欺诈案。所有骗局的共性就是让人得到在正常情况不可能得到的好处，制造令人怦然心动的回报，或者满足人的猎奇心理等等；如果没有被贪婪迷惑双眼，很多骗局只要用常理去思考就可以发现其中的荒诞和可笑。

　　　　每个人的贪婪的上限是不一样的，同样每一个人愚蠢的下限也是不尽相同的。尽管有很多人贪得无厌，但是确实有人是贪得有足时。尽管有人愚不可及，但确实有人不会愚昧到死。人贪婪力量的大小变化与愚蠢程度的上下变迁，使得人类不会因为贪婪和愚蠢而自我毁灭，榨干每一滴血。

　　　　贪婪会传染。当贪婪的人发现别人在轻松获利时，喜欢一窝蜂地凑热闹，抢机遇，带来了更多的贪婪之人。贪婪还会自我增强，当人轻松挣到100万的时候，绝大数想的不是适可而止而是想要1000万，贪念会一发不可收拾。

　　　　很多自诩聪明的人在贪婪心的引诱下，很快就忘记了贪婪的恶果。往往越是聪明的人，面对巨大诱惑的时候，忘记得越快，变为一个被贪婪奴役的蠢人。当愚蠢与贪婪相遇，贪婪引发愚蠢，愚蠢促进贪婪，最终让人类吹起了一个又一个自欺欺人的泡沫。纵观人类历史上历次严重的泡沫，我们都可以清晰地发现其背后都是不断泛滥的贪婪之心在作祟。

　　　　在完全商业化的社会，逐利已经成为根深蒂固的习惯，贪婪已经被制度化和合理化。以最小的付出占有最多金钱成为每一个理性人的追求，通过投机轻松获取价差就是其中最诱人的一种。金融的发展和交易范围的扩张，使得越来越多的产品成为了投机获利的标的，例如股票、商品、房子、古董、原材料等等。“赌博”的工具越来越多，“赌场”离每一个人越来越近，参与者只会愈来愈众。

　　　　贪婪之心过去一直存在，现在也在发挥作用，未来一样不会消失，只要有人类在地球一天，贪婪之心就永远不会消失。贪婪之心不死，未来形形色色的泡沫依然会大放“光彩”。

金融幻象　第一部分　泡沫的发展过程：高潮之后是凄凉无限（1）

　　　　历史上公认的最著名最疯狂的三大泡沫是指荷兰郁金香泡沫、英国南海股票泡沫和美国密西西比土地狂。

　　　　荷兰郁金香泡沫

　　　　17世纪是荷兰人的世纪，荷兰人被称为“海上马车夫”。荷兰是当时世界金融中心和经济中心。巨额财富源源涌入荷兰，富人批量诞生。有钱的贵族们开始追求生活享受，观赏和佩戴郁金香就是当时上流社会高端享受的潮流。慢慢地，郁金香形成了一个完整的市场链条，从育种、培养、定级到交易有一套完整的市场体系，出现了郁金香期货市场。从1634年开始，炒卖郁金香成为荷兰的全国性运动。大大小小的投机商囤积了大量郁金香球茎以待价格上涨，很快欧洲的贵族们也参与进来，泡沫急剧膨胀。到1636年10月，不光稀有品种的郁金香价格狂涨，几乎所有的郁金香价格都在持续上涨。在一个多月期间内，郁金香的价格十几倍，甚至几十倍地涨，所有参与泡沫的人都发了大财。高潮时期，一颗郁金香球茎的价格超过几公斤黄金。1637年2月，郁金香交易最终交割的时间快到了。一旦把郁金香的球茎种到地里，就很难再转手买卖。2月4日，卖方开始恐慌抛售，泡沫破灭，郁金香球茎价格一泻千里，一周跌幅达90％。到1739年，有些品种的郁金香价格狂跌到最高价位的。郁金香泡沫加速了荷兰衰落的步伐，荷兰的世界霸主地位就像郁金香价格一样直线滑落。

　　　　英国南海股票泡沫

　　　　1711年英国贵族创办了南海公司，获得英国政府所赋予的专营权——与当时为西班牙殖民地的南美洲和南太平洋的贸易权。英国政府出让专营权时要求南海公司承销部分英国国债。1719年英国政府接受了用南海公司股票偿还全部英国国债的建议。1720年南海公司向公众出售公司股票。公司董事不断散布谣言夸大南海公司的利润前景，股价从1月的128英镑一路飙升至9月的1000英镑。一夜暴富的故事吸引了无数追随者，许多人放弃工作投身股市。数据显示，最高潮时南海公司的股票总值是全欧洲（包括英国）现金流通量的五倍。很快，内幕人士开始大举抛售股票，南海公司的故事受到质疑，股价一落千丈，12月跌至129英镑，南海泡沫破灭，许多投资者破产，接受南海公司股票做抵押贷款炒股的银行纷纷倒闭。因为受伤太深，所以在此后100多年里，英国再没发行过一张股票。

　　　　美国密西西比土地狂

　　　　佛罗里达州位于美国的东南端靠近古巴的地方，冬季温暖湿润，是纽约富人们的度假胜地。从1923？年开始，佛罗里达的人口大增，土地的价格急剧上升。在迈阿密近海的200？公里地段，建设项目如雨后春笋般纷纷矗立。有限的土地供给带给人们无限遐想。开往迈阿密的一列列火车上，挤满了做发财梦的美国人（这种场景特别像1994年左右一船船冲向海南岛地产泡沫的淘金者）。当时买土地的定金是10％，土地价格每升10％？，炒手们的利润便是100％。炒卖土地必须有银行参与。一开始银行还比较理性，贷款要考察借款人的还贷能力。但是随着土地价格的节节攀升，银行很快抛弃了这一原则，审批贷款不再看借款人的财务而专注土地的价格。1925？年，迈阿密市不过75000？人口，其中约有25000？个地产经纪人，超出2000家的地产公司；按比例而言，无论男女老幼，每三位居民就有一位专做地产买卖的。不过，随着沼泽地一块又一块投入市场，新进的资金不够支撑土地价格的不断飚升。财力不够雄厚的炒手很快被贷款压垮，银行只好收回土地到市场拍卖，土地市场压力迅速上升，泡沫破灭。很多在泡沫高峰时期买入的土地价格在30多年之后还没有涨回来，可见当时土地价格之疯狂。

金融幻象　第一部分　泡沫的发展过程：高潮之后是凄凉无限（2）

　　　　从这几个案例我们可以发现一个规律，泡沫一般只发生在投资资产市场（作为投机的郁金香球茎应该是资产而不是消费品），日常消费品市场不容易出现泡沫。前面我们谈到，任何资产的定价取决于未来现金流分布和资产折现率，而资产折现率=无风险收益率＋风险溢价。所以如果资产的未来现金流分布、无风险收益率或者风险溢价发生任何非理性的变化，都有可能引起资产定价混乱。资产定价的决定因素比较复杂多变，所以泡沫一般只会发生在资产市场。泡沫的出现一般需要三个条件的配合：新故事、资金泛滥和非理性的市场情绪。

　　　　新故事的出现会扰乱投资者对资产未来现金流的理性预期。例如20世纪90年代，美国信息科技大发展，许多高科技公司创立期初几年的盈利以几十倍的速度上升，所以投资者中间很快出现了新的故事和新的理论——新经济时代出现了，传统的资产定价方法已经落伍了，不能用原来老一套方法预测互联网高科技公司的现金流。新理论的出现颠覆了合理的定价方法，导致高科技公司股票定价混乱。许多所谓高科技公司的市盈率高达1000多倍，甚至无穷大（因为根本没有盈利），有的公司只要简单改一个名字，例如公司名称后面加上或者加上NET字样，公司的股价随即几十倍，几百倍地上升。这些现象的出现说明所谓新经济的故事开始不靠谱了。

　　　　同样，中国股市2007年一路狂奔6000点的时候，也出现了不少新理论试图解释高股价。有的人说股市高涨是改革开放30年来中国经济建设成就集中反映；不少投资银行更放出话来，