聪明的投资者-第11节
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某些经纪事务所已经最大程度地向那个方向或可能期望向那个方向，禁止诱导或鼓励任何人去投机。这样的事务所的工作只限于执行给它们的定单，据此提供金融信息和分析，并对证券投资的优点提供自己的观点。因此，至少在理论上，它们对投机者的盈亏不负任何责任。
但大多数事务所认为，它们的业务是执行委托定单，其业务的成功在于提供给投资者想得到的东西。然而，大多数顾客想得到的是投机性的建议和暗示，因此一般事务所的考虑和行为日益接近市场交易。它们努力帮助顾客在某些领域赚钱，而这些领域用几乎是确定无疑的法则证明最终是要损失的。从长远的观点来看，操作中的投机成分最终不会给大多数顾客带来利润，但操作中类似真正投资部分所形成的利润可能会大大抵消投机的损失。
投资者从经纪事务所的两类雇员那儿获得建议和信息，即顾客经纪人（或账户执行者）和金融分析员。
顾客经纪人，也被称为“注册交易代理人”，从前承受过不光彩的名称：“顾客的人”。现在他们几乎都具有良好的品格和丰富的证券知识，严格按照正确的行为准则进行操作。尽管这样，因为他们的业务是得到委托，所以几乎不可避免地会有投机心理。因此，不想受投机性建议影响的证券购买者同顾客经纪人打交道时，一定要谨慎，一定要通过语言和行为明确表明自己对证券市场任何类似“小费”的东西一点都不感兴趣。一旦顾客经纪人明确了购买者是一个真正的投资者后，会尊重他的观点并给予合作。
一位具有多年工作经验的金融分析员，完全能胜任证券分析工作。他对个别证券进行详尽的研究，仔细比较同一领域的各种证券，最后形成关于各种股票和债券的安全性和吸引力及其内在价值的专家观点。
要想成为一个金融分析员，没有严格的要求，这件事情对局外人来说似乎是奇怪的。与此相反，要想成为一个顾客经纪人，必须通过有关的考试和品格测试，并且须被纽约股票交易所正式接受和注册。实际上，大多数年轻的金融分析员都受过大量的在校专业训练；而老的则已获得长期的相当多的经验，多数情况下，可以依赖经纪行来证明他的工作质量和他作为分析员的能力。
经纪事务所的顾客可直接和金融分析员打交道，也可通过顾客经纪人。不管哪种情况，分析员都能提供给顾客大量的信息和建议。这里我要强调：对于投资者，金融分析员的价值很大程度上取决于投资者自己的态度。如果投资者向分析员提出正确的问题，他就可能得到正确的、至少是有价值的答案。我确信，受雇于经纪事务所的金融分析员被人们认为同样也是市场分析员，这对他们是不利的。当问他们某个普通股是否“适当”时，问题也就经常意昧着“这个股票在下几个月会涨吗？”结果他们在作证券分析时，不得不同时盯着股价的波动，而这根本无助于合理的思考并得出有价值的结论。
注册金融分析员
本节将讨论一些有关证券分析的概念及其可能的成就。许多为经纪事务所工作的金融分析员对那些希望获得更多利润的真正投资者是有帮助的。对于顾客经纪人，应该在开始就让金融分析员充分了解投资者的态度和目标。一旦分析员确信他是在和一个真正的投资者而不是重视行情的人打交道，他的建议就极有可能被证明是有价值的。
1963年，给予金融分析员专业地位和责任的工作取得了重要进展。金融分析员称号（CFA）被授予那些通过必要考试的资历较深的实践者。①考试的范围包括证券分析和证券组合管理，使这一工作明显地和有意识地与原来建立的注册会计师专业制度相一致。这一新的考核和控制手段有助于提高金融分析员的标准并最终把他们的工作放在真正专业的基础上。
投资银行
“投资银行”是个术语，在这里是指那些主要从事新股和债券的承销、包销和出售的公司（包销意味着确保发行公司或其他发行人的证券全部卖出）。许多经纪事务所进行大量的包销活动，一般只是局限于参与主要投资银行组织的包销群体。当牛市活跃时，承销和为一些量比较小的新普通股融资，是经纪事务所的另一发展趋向。
投资银行可能是华尔街金融界最受尊敬的部门，因为正是通过它，金融为工业的扩张注入了新的资金。事实上，一个有活力的股市的维持（尽管存在大量的投机活动），很大程度上是因证券交易所促进了股票和债券的销售。如果投资者或投机者看不到市场提供给他们的新股，他们可能会拒绝购买。
投资银行和投资者之间的关系基本上是卖方和可能的买主之间的关系。在过去，大量以美元价值发行的新证券包含
①这个考试是由注册金融分析员机构组织的，该组织是金融分析员系会的一个分支机构，后者现在包括超过8000名成员的子协会。
了债券。其主要买主是金融机构，如银行和保险公司等。在这种业务中，证券销售商是同那些精明的和经验丰富的买主打交道。所以，证券商提供给顾客的建议，必须以怀疑的眼光经过仔细的审视，因为这些交易总是受商业地位的影响。
但个体证券买主和投资银行、包括从事证券包销的股票经纪人之间的关系，情况就不同了。这种买主一般经验不足，并且没那么精明。他很容易受卖方建议的影响，尤其是对普通股，因为他购买时内心里有一种短时同内获取大量利润的愿望。由于这些因素的影响，投资者的警戒主要在于对卖方道德上和职业规范上的顾忌，而非自己在这方面的才能；在顾问的忠诚和能力得到充分证实的情况下，这类投资者才会根据其他人的建议采取行动。
其他顾问
与当地的银行家商量投资问题是一个好的传统习惯，特别是在小的城市。虽然一个商业银行家可能在证券价值方面不完全在行，但他是有经验的且是谨慎的。他对没有技巧的投资者特别有帮助，这类投资者经常试图偏离直接的、不刺激的保守政策途径，因此需要受到谨慎建议的持续影响。在证券交易的选择中寻求咨询的更机敏和更激进的投资者，一般不会发现商业银行家的观点特别适合于自己的目标。
对向亲朋好友寻求投资建议这一普遍的习俗，我通常采取更严肃的态度。询问者总是认为他有理由假设他所咨询的人有超凡的知识和经验。我自己的观察表明，选择合适的非专业顾问和自己独立选择合适的证券一样困难。这样得来的建议并非都是有用的。
小结
准备为自己的资金管理支付费用的投资者，可能会明智地选择某一有良好声誉和被大力推荐的投资咨询部门，另外，他们也可以使用一些大的信托公司的投资部门或纽约证券交易所提供的有偿管理服务。结果绝不会是最佳的，但与一般消息灵通的和谨慎的投资者预期的投资效果是相当的。
许多投资者在没有特别支付的情况下获得建议，因此，有理由认为，他们没有权力而且不应该期望比一般的投资结果更好。投资者应该对所有人都持谨慎态度，无论是客户经纪人还是证券销售商，尽管他们对投机收入和利润作出了允诺。这对证券的选择和在市场中以闪烁其词的方式来指导交易都是适用的。
防御型投资者，正像我所定义的，一般不能对他们的顾问所推荐的证券作出独立判断，但是他们能明确地并且甚至反复地表明自己要买的证券种类。若他们遵循我的建议，他们会只买高等级债券和主要公司的普通股，假设根据经验和分析，这些证券能以不很高的价格买到。任何声誉好的股票交易所的证券分析员都可以列出一些这类普通股，并且可以向投资者担保，根据过去的经验判断，目前的价格水平是否相当的保守。
进攻型投资者，通常会和他们的顾问保持密切的关系，会要求顾问详细解释提出的建议，并且坚持对建议作出独立的判断；这意味着投资者会使他的预期和证券操作的特点符合他在该领域的知识和经验，而只有在投资顾问的正直和能力得到完全证明这一例外情况下，投资者才会不加理解地按照建议行事。
5
通用组合策略：防御型投资者
奇迹能够通过正确的个人选挥而出现，即在一个正确的水平上买入，在大幅上涨之后和在不可避免地下跌之前卖出。但普通投资者不可能期望实现这点，就像他不能在树上找到钱一样。要购买的证券类型和想得到的回报率不是取决于投资者的金融实力，而是与知识、经验、气质相联系的金融技能。
一个投资方案的基本特点在很大程度上由个体所有者的地位和性格所决定。一方面，我们有储蓄银行、人寿保险公司以及所谓合法的信托基金。直到现在，许多州在法律上仍将投资限于高等级的债券或高等级的优先股。另一方面，我们有富有的和有经验的商人，如果他们认为购买是有吸引力的，那么在他们的证券目录中将会包含任何一种债券和股票。
那些不能承受风险的人，应该对他们的投资取得较低的回报感到满意。这是一个古老而正确的原理。从这点出发已经形成了一个概念：投资者所预期的回报率或多或少与他准备承担的风险成正比。我的观点是不同的。更确切地说，投资者所追求的回报率依赖于投资者愿意和能够完成任务的明智的努力程度。被动的投资者只能得到小的回报，因为他既想安全又不想过多地烦心；而机警的和进取的投资者则能得到最大的回报，因为他运用了最大的智力和技巧。在许多情况下，购买一种有可能获得较大收益的廉价证券的风险比购买收益大约4。5％的常规债券的风险要小得多。
债券：股票分配中的基本问题
前面已经概述了防御型投资者的投资组合策略。投资者应该将他的资金在高等级的债券和高等级的普通股之间进行分配。
我建议将其作为一个基本指导原则：投资者不应将少于25％或多于75％的资金投资于普通股，而应相反将75％~25％的资金投资于债券。这说明在两个主要的投资媒介之间，标准的划分应该是相等的，或50％对50％。根据传统，增加普通股持有比例的正确理由，是在持久的熊市中出现“廉价”水平；相反，当投资者判断市场水平高得危险时，正确的做法应该是将普通股的比例降低到50％以下。
这些习字帖式的格言总是易于阐述清楚而难以遵循，因为它们与引起牛市和熊市的人类本性相违背。一种对普通段持有者固有的策略是：当市场超过一定点位时应清仓，而在点位相应下降后再增持。这些格言与此是相矛盾的。它要求普通人用我们过去取得很大成功和挫折的对立方式进行操作，而且必须如此操作——这点作者相信——我们在将来很可能也会如此。
如果投资与投机之间的区别像从前那样清楚，那么我们或许能够将投资者想像成为精明的、有经验的群体，他们在高价位时将股票卖给轻率的、运气不好的投机者，而在低价位时从投机者手中买回。这种情形在很久以前或许是真的，但从1949年后，就很难将其与金融发展等同起来。没有迹象表明诸如互助基金的专业操作已经受这种方式引导。在证券中，由两种主要基金（负债基金和普通股）所持有的公债券的百分比逐年很少有变化，其销售活动与从较少到较多的允许持有量的努力有紧密联系。
如果股票市场已经与其固有的边界失去接触，而新的边界还没有建立，那么本书就不能向投资者提供任何可信的准则，以便通过这些准则将其普通股持有量减少到25％的最小量，并在以后将它们恢复到75％的最大量。我极力主张一般投资者的公债券持有量不应多于一半，除非他对自己股票位置的正确性深信无疑，并且相信自己能够平静地对待1962年类型的市场下跌。因而，我反对在那时以多于50％的比例投资于普通股。但是，由于互补的原因，劝告人们将数量降低到50％以下几乎同样是困难的，除非投资者对当前的市场水平感到不安，并满足于在未来的上升中将其投资份额限制在总资金的25％。
这样，导致我向大多数读者提出可能是过分简单的50：50公式。在这个公式中，指导原则就是尽可能符合实际地维持债券和股票持有之间的均等划分。当市场水平的变化已经提高了普通股的比例�
