股市真规则-第44节

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　　扣价格向它们的竞争对手出租接口o众所周知的竞争性本地电话交换运
　　营商将成为本地电话公司竞争对手，它们能建立一个为消费者提供服务
　　的Virtual网络o　AT&T公司和World/MCI公司是这项规则的最大受益
　　者，在传统的本地电话服务上增加了长途电话业务选择权。结果使贝尔
　　子公司和控制着很多消费者昀竞争对手损失了一部分营业收入。
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？t　偍　？　　？　　5侊？？=0　　　　　_00283　　283　第二十二章电信业
　　　　在这种规则框架下，贝尔子公司和竞争对手不停地思考着哪些地方
还可以利用、价格应当如何降低等等。州政府的规则制定者可以在美国
通讯委员会的指导下单独制定线路出租率，这就直接影响了每一个州对
竞争者的吸引力。
　　　　不管怎样，对贝尔子公司来说，所有剧变的规则中有一项是可以聊
以自慰的：一旦一个州想开放竞争，本地电话巨人将被允许进入长途业
务领域。对贝尔子公司来说，这不是一个特别赚钱的条款，但是它有助
于贝尔子公司留住消费者。
　　　　立法者和规则制定者想要推动固定电话服务相互竞争的愿望，已经
大大蚕食掉了本地电话公司的竞争优势。例如，2001年和2002年正在服
务的电话线数量自大萧条之后首次减少。因为贝尔子公司的现金流中绝
大部分是由本地电话服务产生，服务中的线路数目下降，预示着减少了
其投资网络升级和派发红利的能力。
　　　　这个行业的一个利基市场——乡村市场一直受规则变化的影响较
小，乡村运营商比如Citizens公司、Alltel公司以及Century　Tel公司，它们
主要在AT&T公司不理睬的地方经营本地电话网络。这些居民稀少的地
区吸引不了城市市场那种水平的竞争。此外，乡村运营商通常受益于规
则，它们收到的津贴有助子覆盖为这些地区提供较高服务的成本，而且
在很多情况下也保证了可靠的投资收益。
　　　　良好的管理环境，加上拥有惟一的本地电话网络带来的正常利润，
给这些公司带来了竞争优势。但是这些公司将永远赚不到超额资本收
益，所以我们始终不能认为它拥有强的竞争优势。另外，这些乡村运营
商的财务稳定性意味着它们很少廉价交易。
　　　　建立和维护一个电信网络，无论是固定线路还是无线的，都要花费
极其昂贵的费用，需要的前期资本简直要用卡车装。这种需要提供了一
个坚固的进入壁垒，并且通常能保护已经开业的公司。要筹集资本，新
的进入者要有一个好的动人的故事告诉投资者。互联网的出现、为了竞
争开放本地网，以及在20世纪90年代无线业务的快速增长，都给大量的
新参与者提供了他们所需要的冒险故事，这就是通常由巨额资本需求形
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成的壁垒因为投资者排队抢着分一杯羹而被最终瓦解的原因。
　　　　与此同时，巨额资本进入电信业带来的变化到现在我们还一直能感
受得到，后续资本的需求使得很多新进入者陷了进去。一家成熟的电信
企业需要投资相当数量的资本维护它的网络、满足客户需求的变化、应
对竞争的压力。
　　　　因为建设网络的巨额成本，运营商的资产周转率很低。典型情况
是，即使一家成熟的运营商，投资的l美元资产每年只产生1美元左右的
销售收入。但是建立一项足够大规模的业务，以支撑利息支出和后续资
本的需求是很重要的。，因为固定成本如此之高，对运营商来说，必须要
有足够的消费者来分担这些成本。
　　　　尽可能地从‘销售收入中挤出利润也是至关重要的。虽然规模在这里
起了重要作用，但也要求一家电信公司必须能够送出账单、给消费者提
供服务、维护网络和有效率地进行市场管理。一家成熟的电信公司，不
管是固定线路或是无线的，应当有20％—30％的毛利率预期。达不到这
种水平，要赚到有吸引力的投入资本收益率是极其困难的，这都是因为
资产周转缓慢遣成的。
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　　　　'ovw蚬弱俺氆I∞m理想．在li正券网
@t　偍　　　　　n灐�？？=0　　　　　_00285　　285　的销售收入，而且它们的毛利也没有推高到支撑偿还贷款费用的水平。
当投资者知道电信领域如此拥挤不堪、成功的可能性如此之低时，他们
最终拒绝提供更多的资金。
　　　　长途电信业务运营商很少有或者在大多数的情况下没有竞争优势。
有许多长途电信网络连接着最重要的城市，而且竞争非常激烈。那些声
誉卓著的公司，特别是AT&T：公司，有其自身的竞争优势，因为消费者
以财务实力为依据寻找运营商。而且基于对转接长途服务的潜在市场的
认识，那些有巨大客户基础的公司常常处于有利地位。但是竞争的威胁
已经使得长途电信运营商很难收取高价格。需求的反弹可能增强电信运
营商的定价能力，但是鉴于这个行业的状况，我们怀疑长途电信公司能
否赚到与资本成本相当的投入资本收益率，这就使得这些公司不可能是
有投资价值的公司。
　　　　对比长途电信运营商，本地电话公司享有较强的竞争优势，尽管我
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　　　　常见的投资陷阱｛：膨胀的债务负担
　　　　承担沉重的债务，寄希望于打造高的营业额是极其宥风险的D成熟行业的
公司承担沉重的负偾以扩张公司业务，就像自找ll烦oAT&T公司借了很多债以
支持它推进有线电视业务，导致巨额债务负担和升级阿绔的巨额资本支出需求，
最终它以远远低于买人价的价格出售了它的有线电视业务a贝尔了公司，尤其
‘是SBC公司，一直在出售资产，用现金偿糍辨减小营业收人下降引起财务困境
带来的风险。电信行业常用的度量j　　　　曹檬是煎债除以EBITDA，如果这个比
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　　率高于3就应当引起警惕了。r一　　√
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怎样，贝尔子公司从传统领域进入新的技术领域很慢，因而基于贝尔子
公司提供新产品的潜力做出的投资决定，需要认真考虑投资的安全。
　　　　乡村运营商得益于竞争相对不足的市场，它们的优势表现为减少的
电话线数量相对较少，在2002年平均1％对贝尔子公司的大约5％。此
外，它们减少的电话线数量导致的多数损失一直被增长的宽带互联网接
人服务抵消。乡村运营商与贝尔子公司相比也保持了更高的毛利率，它
们的经营毛剩率在很多情况下超过30％，差不多比贝尔子公司高10个百
分点左右。　　　　7
　　　　其实，无线业务可以说是自由竞争的教科书式案倒——近乎零定价
能力和很容易替代的服务。只有Nextel公司用它的直接通特征实现了有
意义的多样化，即使那种竞争优势将来也很可能被竞争对手升级后的类
似性能给侵蚀掉。因此，没有无线运营商有持续的竞争优势。对大多数
消费者来说，运营商从外表看是÷样的，这就迫使它们几乎只能使用价
格竞争。　　　　‘　　‘
　　　　没有竞争优势，：救瓷机会在无线行业里极为稀少。美国国内6家运
营商继续在为了争夺｜新的用户而相互竞争，希望从更大的规模中获益。
因为行业快速成熟，用户增长缓慢，所以强化了残酷的价格竞争。
　　　　随着长途业务继续以已有的形式为生存而奋斗，本地运营商成了典
型的最好的投资对象。当然，即使是本地市场，也是增长缓慢的，其未
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