股市真规则-第27节
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现值（ioo万美元） 216 222 228 234 241 247 250 252 254 257
在这一系列假设基础上的估值的结果是每股大约30美元，这就在本
书写作时这只股票交易价格的附近。假设这是合理的情形，我应当在每
股24美元附近对这只股票加以关注，这相对我的估值有200/0的折扣。我
不需要更大的安全边际，因为公司优良的资产负债表、极好的行业前景
和稳定的盈利能力，所有这些都减少了我的假设发生错误的可钝性。
无论如何，这个分析过程教会了我们一些非常重要的事情：让我们
相信Biomet公司的股票值30美元的可能性要大于只值20美元的可能性；
让我们相信这家公司能够阻止竞争，并在未来相当长的一段时间内以高
于行业平均增长率的水平增长。我们假设的第二种情形是，公司自由现
金流能以年增长率12％的速度增长很长一段时间，这种情况毕竟是很稀
少的。
这是折现现金流法估值的主要优点。通过两种假定情形的思考，我
们现在已经知道哪种假设与我们的估值每股30美元是一致的。用这些知
识把我们自己武装起来，我们就能做出更多良好的投资决策，因为如果
我们只看现在的市盈率相对于历史平均的市盈率，我们就不知道我们更
应该相信哪一个假设下的股票估值是合理的。例如，我们也许应该更关
注Biomet公司相对于行业内其他竞争对手的竞争地位，就像整形外科医
疗器材长期需求可能会慢下来的任何信号一样，因为是这两个因素把我
们的估值从20美元提高到30美元。
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这里有现实世界公司基本面分析工具，只用一些简单化的表格，我
可以告诉你在晨星公司我们每天做的就是这些。
这是一些相当辛苦的填充工作，而且对每一家你调研的单个公司都
做极其彻底的分析不是十分现实的。在现实世界中，时间有限，专业人
员使用一些捷径帮助我们把值得花费大量时间分析的公司从不可能有好
的投资机会的公司中分离出来。在下一章，当你试图减少值得彻底调研
的候选股票名单时，我会准确地告诉你怎样把麦子从麦糠中分离出来。
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如果只看表面，有数以千计的公司可以投资，对任何一位投资者来
说，最艰苦的挑战就是判断哪些公司值得逐条分析而哪些公司不需要这
么做。既然你知道了基本面滚度努桁的工具，我应该给你一些缩减调研
范围的提示。对任何｛只你认为值得投资的股票应用下面的测试，你可
能只需要10分钟就锯决定这只股票是否有理由占用你更多的时间。
事实上，我敢打赌，通过询问本章的这些问题，至少可以让你把偶
然遇到的需要考虑的公司去掉一半，不然的话需要调研的公司就太多
了。在分析过程中早一点显示出前途无望的股票，可以让你集中更多的
时间调研那些可能值得投资的股票。
开始之前有两点提示：首先，这些凭经验的规则只是起点。在本章
我列举了每一个指导方针的例外情况。这些捷径的意图并不是要覆盖每
一种可能的情况，但是，如果你使用这些方法，它们可以剔除多半不良
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的投资机会。
其次，下面的问题可能会使你头疼，你可以使用晨星网站上10年财
务数据汇编来对付它们。
规避前景混乱的垃圾股是我们10分钟测试的第一步。小市值公司和
柜台交易的公司是首先要排除在外的，同样也要排除那些不向证券交易
委员会提交正式财务报告的外国公司，甚至那些每季度只出版新闻稿摘
要、每年只出版一次全部财务报告的大型外国公司。
最后，最近首次公开发行的股票不值得你花时间。因为只有在它们
认为能卖一个好价钱的时候，公司才向公众发行股票。所以首次发行几
乎没有便宜货。此外，大多数首次发行股票的公司处于创业初期，一般
是经营记录很短、没有经验的公司。这条规则中的例外是那些从大型母
公司分拆出来的公司。把子公司股票分配给母公司股东的经常是一些拥
有很长经营历史的稳定的大型公司，它们不想再管理公司，它们的股票
也往往有一个很吸引人的估值。
＇二坌司一直不断地赚取营业利润吗l
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这项测试听起来很简单，但是它会让你避开很多麻烦。常见的情况
是，一些一直处于亏掼阶段的公司突然宣告激动人心的消息，说它们正
在研制治疗某些罕见疾病的新药物，或者它们即将推出某些新型产品或
服务，类似的东西世上还从未见过，等等。
遗憾的是，类似这样的股票可能经常会出现在你的投资组合里，但
它们通常只是正在研发单个产品或服务，而这项产品或服务最后的生存
能力没人知晓——可能使公司成功，也可能使公司破产。 （现存的关于
公司起步期就破产失败的统计数据要比成功的案例多很多。）除非你能
找到一种二中择一的抽奖方法，帮你在根本无法知道盈利前景的公司中
选择出一个来。
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wvt 偍 ？ ？ q；颟安》=0 _00179 179 第十二章十分钟塑剖室孑
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＇二公司能从经营活动中持续不断地产生现金流堕＇
快速增长的公司有时会在产生现金流之前报告利润，但每家公司最
终都必须产生现金流。经营活动中产生负的现金流的公司最终不得不通
过发行债券或股票寻求另外的融资。以前这种做法被认为可能增加了公
司的风险，近来人们更关注它稀释了你作为股东投资的权益。
净资产收益率能保持10u/o以上，
并且有合理的财务杠杆吗
使用10％作为净资产收益率最低限度的门槛。如果一家非金融性公
司5年间有4年不能达到10％以上的净资产收益率，它可能就不值得你花
时间。对于金融性公司，可以把你的净资产收益率门槛提高到12％，同
时不要忘记检查财务杠杆，确认它是否在行业的标准之内。对使用大量
财务杠杆的企业，15％的净资产收益率是筛选高质量公司的最低标准。
例外的情况就是对于周期性公司，这些公司伴随着宏观经济的变化
而发生剧烈变化，也许还可能有年复一年更剧烈的变化。不管怎样，公
司最好是赚钱的，并且即使在最困难的时候也能取得相当好的净资产收
益率。
一盈利增长是协调一致还是飘忽不定一
＇二 ＇
最好的公司显示的是协调一致的增长率。如果一家公司的盈利跳上
跳下，它要么处于极端木稳定的行业，要么就是被竞争对手有规则地攻
击。只要行业的长期前景看好并且股票便宜，前者不一定必然是坏事，
但是后者往往潜伏着大问题。
厂一资产负债表有多清白＇
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需要额外地关注有大量债务的公司，因为它们的资本结构常常很复
杂。如果一家非银行公司财务杠杆比率超过4，或者负债权益比率在1。0
以上，你应该问问自己以下的问题：
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？t 偍 ？ ？ （卵‘辈》=0 _00180 180 ·这家公司所处行业的业务稳定吗？公司处于稳定的行业（比如
像消费品和食品行业）比处于对经济敏感的盈利飘忽不定的行
业能承受更大的财务杠杆。
·负债相对于总资产一直是以一个百分比上升还是下降？这个问
题甚至比公司较多的负债更重要，你不应该在一家高杠杆作用
的公司只看负债的绝对数是多少。
·你理解负偾吗？如果快速浏览10…K报告显示出可疑的负债和准
负债手段，你不能让这种公司困扰你，放弃它就可以了。那边
还有很多好的资本结构简单的公司。
＇二鲨家公司产生自由现金流吗＇
●
就像我们所知道的，自由现金流是真正的评判标准，资本支出后的
现金真正能使公司的价值增长。一般而言，相对那些不创造自由现金流
的公司，你应该更喜欢能够创造自由现金流的公司；相对创造自由现金
流少的公司，你应当更喜欢创造自由现金流多的公司。就像我们在第六
章讨论的，对于自由现金流除以销售收入的百分比，我们选用5％作为
一个大致的基准。
这种情况的一个例外而且是一个大的例外，就是对于一家产生负的
自由现金流的公司，如果它把这些现金投资在未来更赚钱的项目上可能
是好事。例如，星巴克公司和家得宝公司直到2001年才产生有意义的自
由现金流，然而，毫无疑问，在2001年烈前它们一直在创造经济价值
（和股东财富）o它们正在把它们赚的每一分钱又投入到它们公司的业务
中去，因为它们的管理团队相信它们产生的现金始终有很多更高收益的
投资机会。
所以，如果这些自由现金流为负值的公司有稳定的净资产收益率并
且通过了本章的其他测试，你先不要划掉它们，只要你确信这家公司确
实把现金精明地用于了再投资。
公司可能在一次性非经营性费用里隐瞒很多糟糕的决定，所以如果
一家公司在其他方面已经可疑，而且在历史上有一次性计提大笔非经营
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？t 偍 ？ ？ 0e榶膊》=0 _00181 181 第十二章十分钟测试
性费用的记录，就应该放弃它。这不仅仅是因为此类公司的财务报告复
杂得难于分析，而且巨额的非经营性费用通常暗示了管理团队试图给不
良的财务状况涂脂抹粉。．
如果是这样，这家公司或者是发行新股购买了其他公司，或者是派
发期权给了员工和管理层。前者是一个危险信号，因为大多数收购是失
败的，而后者是你不想看到的，因为它意味着你在这家公司投资的所有
权将因员工执行期权而慢慢地缩减。如果发行在外的股票持续增加量每
年超过2％的话，即使公司没有大的收购，投资这家公司前也要长时间
认真思考。
不管怎样，如果股票数量居然是缩减的，说明这家公司正悄悄地变
成一个大明星。回购很多股票的公司正在超额回报给股东现金，这通常
意味着公司在做一件负责任的事情。但要注意那些疯狂回购股票以使股
价不停上涨的公司，因为只有在公司股票以合理估值交易的时候，
股票回购才是很好的资金使用方式。如果公司回购很多估值已高的
股票，这就和你自己投资估值过高的股票一样，并不明智。
如果一家公司通过了这些测试，而且它看上去好像值得详细分析，
这里告诉你怎样进行下去，这个过程所需时间要远远超过10分钟，但是
值得努力，这是通过第一道关口的基本认识。
·在展星公司网站或其他站点上浏览过去10年公司的资产负债表
摘要、损益表和现金流量表。寻找趋势，记下让你感到值得深入调
研的任何事情。这个过程给你一个调研的基本路线图。
·从头到尾阅读公司最近的10…K报告，特剐注意描述公司和它所
在行业的部分，这部分是关于风险、竞争和所有碰到的法律问
题（有些时候也叫。“承担义务和或有费用忡）；还有“管理层讨
论和分析”部分，它解释公司为什么最近几年的财务状况是这
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样的。然后记下你不懂的内容或者你想要深入调研的内容口你
完全没有必要详细阅读10…K报告的每一页，例如有时文件包括
大量使人头脑发晕的关于租赁的细节．，但你至少应当浏览每一
页以确信在正文中没有隐藏着你需要知道的东西o
要注意描述贷款、担保、债务契约以及其他类似内容的项目。如果
公司未来几年负债将更多，你需要知道这些情况。
·阅读最近两期的委托书（DEF…14A表格，提交给证券交易委员
会的文件），为公司不稳定的财�
